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贝因美（002570）研究报告：突围新零售，再启新征程。深耕奶粉行业三十载，历经调整蓄势重发。贝因美深耕母婴奶粉行业 30 年，主 要产品包括婴幼儿/成人配方乳粉、婴幼儿零辅食、奶基营养品等各类健康食品， 拥有“爱加”、“冠军宝贝”、“可睿欣”、“生命伴侣”等数十个品牌系列，22H1 年奶粉产品收入占比为 73.74%。公司历史上曾因内部管理频繁变动，业绩出现 过一些波折，2018 年创始人谢宏重新掌舵后，重整管理体系，重新梳理渠道结 构，疏通营销链路，以创业状态狠抓业务，全面开启公司发展的新征程。

22 年业绩底部回升，提质增效成果显现。22 年以来公司营收维持高增，净利润 回正向好。22Q1-Q3 公司实现营业收入 24.17 亿元，同比增长 45.79%；实现归 属于上市公司股东的净利润 0.44 亿元，同比增长 14.19%。公司经营管理持续细 化，费用率呈下行趋势，业务质量逐步提高，经营回款良性循环，内部管理持续 改善，22Q1-Q3 公司经营活动现金净额 3.04 亿元，同比增长 231.36%。

婴配奶粉进入质提价升时代，国产奶粉有望突围。根据欧睿数据，2022 年婴幼 儿配方奶粉市场规模预计为 1717 亿元，2017-2022 年 CAGR 为 2.91%，行业增 长驱动力由“量增”转为“价增”，高端化趋势凸显，产品周期延长拓宽增长空 间。随着新国标和二次配方注册的推进，行业门槛进一步提高，挑战与机遇并 存，行业洗牌加速，优质的头部品牌有望享受集中度提升红利，政策支持下国产 乳企市占率有望进一步提升。

产品力成就品牌力，新零售引领新征程。1）研发实力强劲，拥有发明专利 21 项，注册配方产品 60 个，获得 2022 年优秀乳品加工企业荣誉。目前“可睿欣” 和“爱加”已取得二次配方注册证书，整体进展顺利。2）产品矩阵完善，覆盖 不同价格带、年龄段，构筑了坚实的品牌力与产品力。大单品爱加持续升级，推 出爱加、爱加有机 A2、爱加宝护盖、美妈冠等多个产品，品牌内涵不断丰富。 3）新零售带动渠道升级，公司重新梳理渠道结构，新品“可睿欣”自 21 年上市 以来就定位新零售模式，精准匹配人货场，精细运维赋能终端渠道，已经覆盖超 1 万家门店。新品爱加有机 A2 采用“数智内码”，稳定价盘的同时，能够与门店 建立起优先级合作关系，充分保障渠道伙伴利益。