三棵树（603737）研究报告：民族涂料龙头成长路径清晰，加强高端零售布局小B发力.pdf

三棵树（603737）研究报告：民族涂料龙头成长路径清晰，加强高端零售布局小B发力。国产涂料龙头品牌实力突出，聚焦主业多元布局高速成长。三 棵树为国内涂料优质龙头品牌，涂料产品性能、产品种类、经营 规模、渠道覆盖范围位居行业前列。公司主营建筑涂料包括家装 漆、工程漆等，下游应用场景覆盖零售和工程端，同时提供胶黏 剂、基辅材等配套产品，并布局防水、保温领域。公司过去十年 高速成长，2011-2021 年间营收 CAGR 为 31.73%，2021 年营收已 突破百亿元为 114.29 亿元。归母净利润由 2011 年的 0.55 亿元 增长至 2020 年的 5.02 亿元，2021 年受原材料涨价影响叠加下游 地产行业拖累进行大额减值计提后全年亏损，归母净利润为-4.17 亿元。2022 年公司业绩逐季修复，前三季度实现营收和归母净利 润分别为 79.47 亿元（yoy+0.52%）和 3.01 亿元（yoy+369.66%）。

家装涂料消费属性强，建筑重涂需求持续释放，行情或迎来出 清龙头受益。需求端，未来庞大的存量房屋市场有望催生 C 端重 装重涂带来的涂料需求持续释放。目前国内城镇化建设稳步推进， 老旧小区改造、市政工程提速、制造业景气度上行均助力小 B 端 建筑涂料需求上行。2021H2 起，我国地产行业整体承压，购房端 和融资端宽松政策密集发布，或带动地产销售和竣工数据的边际 改善，助力回款和大 B 端需求回暖。我国涂料行业集中度相对较 低，全球涂料 CR10 为 39%，中国涂料 CR10 为 18%，在环保要求力 度加大、消费者品牌认知提升、地产下行和疫情冲击影响下，部 分销售渠道不够完善、品牌知名度低、产品研发投入不足、抗风 险能力不足的涂料小企业或将被市场逐步淘汰，优质龙头企业有 望优先受益。

推进高端零售转型升级，发力小 B 渠道建设，成长路径清晰。 公司涂料产品环保性能突出，持续加大品牌建设投入，工厂建设 打造产能优势。C 端和小 B 端发展路径清晰，进行高端零售转型， 致力于提升 C 端涂料市场份额；进军小 B 工程领域，提供“六位 一体”综合解决方案，满足城市焕新、绿色校园、医院、工厂、 地下空间系统等客户的多元化需求。在新产品拓展上，布局高分 子防水及保温产品，持续丰富产品矩阵。渠道建设上，采用 C 端 和小 B 端结合、线上和线下结合，建设立体化经销网络，扎根三、 四线城市，逐步延伸至一、二线城市，目前营销网络基本覆盖全 国主要城市，逐步由单一的产品生产供应商向全国化的建材综合 服务商转变。