牧高笛（603908）研究报告：全球户外露营行业领军者，精致露营引领新生活方式.pdf

牧高笛（603908）研究报告：全球户外露营行业领军者，精致露营引领新生活方式。公司是全球户外露营行业领军者，自主品牌业务打开成长空间。1）深耕露营装备行业二 十载，自主品牌与外销代工双业务驱动。外销（OEM/ODM）业务主要生产高品质露营帐 篷，产品销往欧美、澳大利亚等市场，客户为迪卡侬、Go Outdoors 等全球领先的户外用 品零售商和品牌商。自主品牌业务包括大牧露营装备和小牧户外休闲服装，受益于国内露 营行业发展，自主品牌业务壮大，22Q1-3 营收占比达 45%。2）疫后户外露营需求高增， 业绩正步入高速增长期。2011-2020 年，营收/归母净利润 CAGR 为 7.9%/5.1%，疫后需 求增长带动业绩加速，2021 年/22Q1-3 营收同比增长 44%/60%，归母净利润同比增长 71%/82%。国内露营兴起带动 2021 年/22Q1-3 自主品牌业务营收增速高达 90%/152%。

户外露营赛道高景气，顶层规划有望推动渗透率加速提升。1）“精致露营”兴起，有望带 动行业量价齐升。国内露营行业发展土壤优渥，疫情加速推动行业扩容。据艾媒咨询测算， 2021 年国内露营核心市场规模同比高增 62.5%至 748 亿元，2022-2025 年市场规模 CAGR 达 30%。当前精致露营兴起，涵盖人群更为广泛，且客单价显著高于传统露营，有 望加速行业量价齐升。2）政策面持续加码，行业景气度再度攀升。11 月以来，露营行业 政策密集发布，鼓励行业高质量发展，完善基础设施，保障行业渗透率实现逐步提升。

露营装备品牌业务把握行业机遇实现高速增长，优质客户保障代工业务行稳致远。1）乘 国内露营行业高速发展之风，品牌业务多年沉淀脱颖而出。自主品牌业务主要为大牧装备 销售，2022Q1-3 营收占品牌业务的 90%，2021 年/2022Q1-3 大牧装备类营收同比高增 156%/229%，凭借逐步强化的品牌力、与时俱进的产品力、全渠道布局与营销破圈，实 现营收规模快速扩张。预计随行业渗透率提升、品牌认知度加深，大牧装备品牌业务有望 持续提供增长主势能。2）外销代工业务稳扎稳打，同核心客户合作持续深化。外销代工 业务大客户占比高，2021 年前五大客户销售额占比 78%，其中，第一大客户迪卡侬占比 提升至 51%，公司已深度绑定优质客户资源，预计代工业务板块稳定增长。