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绿城管理控股（9979.HK）研究报告：代建行业领头羊，轻资产运营助力逆势扩张。代建需求提升，市场空间广阔。供给侧改革推动房地产品质建设和服务提供， 管理红利新阶段代建行业价值日渐凸显。2021年代建新签约总建面达 1亿平以 上，渗透率为 4.8%，预计代建市场将以 21.3%的速度增长，2025 年渗透率达 到 12.5%。参考欧美轻资产代建占比可以达到 20-30%，未来市场发展潜力巨大。 随着“十四五”保障房建设规划和城市更新、旧房改造政策持续推进，以及非 房企类企业拿地占比加大，代建服务需求将逐步提升。

业务规模持续扩张，推进全国化布局。2022H1 公司实现归母净利润 3.6亿元， 同比增长 33.4%，近 5年 CAGR为 23%。2022H1公司新拓代建项目合约总建 筑面积 1320 万方，同比增长 9.9%，保持逆势增长。截至 2022 年 6 月，拥有 390 个代建项目，居行业首位，合约项目总建筑面积达 9430 万方，同比增长 12.3%，当期在建面积达 4480 万方，同比增长 2.7%，现有业务存量可以确保 未来四年经营业绩的可持续增长。公司聚焦核心高能级城市，完善五大主要经 济区域市场布局，2022H1业务分布已覆盖全国 28个省、直辖市及自治区的 107 座城市，主要经济区域项目建筑面积占比 76%。

多元化客户结构抵抗周期风险，模式先进提升效率。公司客户结构多元化，私 营企业、政府及国企、金融机构委托合约建筑面积占比分别为 35.2%、61.4%、 3.4%，有利于抵抗房地产周期风险。公司制定代建 4.0 开发代建体系，打造资 源平台，于 2018年制订并推出“绿星标准”，树立行业标杆。公司加大数字化 工具应用，并拥有完善的员工培养机制，公司 2021 年人均收入年度 61 万元， 同比增长 17.3%，2022H1 人均收入 32 万元，较 2020 年同期明显提升。