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佐力药业（300181）研究报告：深耕乌灵系列创新中药，渠道拓展持久续航。深耕乌灵二十载，厚积薄发看今朝。公司立足于药用真菌生物发酵技术生产中药 产品，业务聚焦乌灵系列、百令系列产品以及中药饮片和配方颗粒。公司围绕独 家原料乌灵菌粉延伸开发系列产品，构建出具有自主知识产权的产品线，乌灵胶 囊、灵泽片和灵莲花颗粒均为独家产品。公司技术实力深厚，以原料药制剂一体 化模式，构筑了专利技术门槛和规模生产优势，为中长期发展提供保障。2014 年至今，公司经历了外延扩张到聚焦发展的变革期，业务结构大幅优化，“一体 两翼”战略清晰，现已步入黄金发展期。

核心产品优势突出，以进入基药为契机，实现跨越式增长。乌灵胶囊主治失眠、 抑郁和焦虑状态，作用机理明确、安全性和疗效显著。自 1999 年上市以来广泛 应用于精神科、神经内科、中医科、耳鼻喉科、皮肤科、消化科、心内科、肿瘤 科、内分泌科等科室，已进入 53 个临床指南或专家共识。失眠抑郁药物拥有百 亿蓝海市场，凭借多科室覆盖和学术推广，乌灵胶囊在神经系统疾病中成药市场 销售领先。百令系列应用领域广泛，行业呈现高景气和高壁垒的属性，且竞争格 局较好。2018 年底乌灵胶囊、灵泽片和百令片进入国家基药目录，积极拓展医 院终端，公司乌灵系列收入从 2018 年的 3.5 亿增长至 2021 年的 8.5 亿，复合 增长率 34%；百令系列收入从 2018 年的 1.3 亿增长至 2021 年的 2.6 亿，复合 增长率 27%，均实现了快速增长。

渠道拓展和品类延伸驱动长期增长。截至 2020 年底，乌灵胶囊、灵泽片和百令 片的在销医院数量分别为9984/929/3128家，同期全国一级以上医院超过25000 家，考虑到乌灵胶囊和百令片具有多科室推广和中西药联用的良好基础，医院覆 盖率和产品渗透率仍具有较大提升空间。公司将积极把握药品集采红利，加速院 内外渠道建设，推进品牌营销和学术推广，业绩有望持续高增。此外，我们预计 乌灵胶囊 AD 适应症的市场规模空间约 10 亿元，乌灵系列创新药（灵香片等）、 聚卡波非钙片、中药饮片和配方颗粒均有望贡献新的业务增长点。