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电力行业2022年三季报总结：短期担忧不改长期共识，火电调峰价值掘金时刻。历经 6 个季度，单季度板块业绩同比增速终回正。2022 年前三季度电 力板块实现营业收入 1.14 万亿元（同比+18.0%）、归母净利润 851 亿 元（同比+7.1%），其中单三季度归母净利润 297 亿元（同比+89.4%）。 分板块归母净利润来看，单三季度火电 57 亿元（同比由亏转盈、环比 +33.3%）、绿电 37 亿元（同比+35.2%）、水电 148 亿元（同比-10.6%）、 核电 55 亿元（同比+3.6%）。板块前三季度经营现金流净额 3049 亿元， 同比+31.03%，其中火电 1383 亿元（同比+41.3%）。整体来看，业绩 同比增速历时 6 个月回正，现金流持续改善，困境翻转趋势逐步明朗。

市场担忧火电板块业绩复苏低预期，但内生原因系电量超发及长协供 应不足。近期电力板块深度调整，特别是火电公司跌幅较大，市场担 忧三季度火电公司业绩仍未大幅改善，四季度业绩前景也不明朗。我 们认为：三季度长协煤比例同口径看确有提升，但由于极端天气叠加 来水偏枯（Q3 发电量同比-12.5%），导致火电发电量环比大幅增长（Q3 发电量同比+9.4%）、且以居民+三产用电暴增为主因，煤炭长协供应 端无法快速补齐，即增量电力需求由现货煤满足，从而导致综合燃煤 成本未显著下降、甚至有所提高（华能 Q3 煤电标煤单价 1193 元/吨， 环比仅下降 52 元/吨）。我们预计上述因素的影响四季度有所缓解，参 考过去三年四季度各公司相较三季度发电量大多为环比下降。经历 Q3 电量超发，电厂或加速煤炭储备，期待长协履约比例提升改善盈利。

贵州新政挖掘火电调峰属性，火电龙头加速转型风光煤火一体化。伴 随新能源发电量占比的快速提升（前三季度占比 10.5%），火电调峰、 消纳（成本最低、适用性最强）等优势愈发突出。特别是针对我国以 风光大基地开发模式的背景下，风光煤火储一体化是最被认可的成长 范式。我们近期已看到贵州出台政策，向灵活性改造的火电机组及新 建具备调峰能力的火电机组配置新能源指标，彰显了火电调峰对新能 源发展起到重要的支撑作用，目前 17 个省份/地区已经出台火电调峰 价格体系，我们预计更多省区会陆续出台类似贵州的鼓励火电灵活性 改造的相关政策。对火电企业自身而言，基于现有火电布局优势+现金 流能力，挖掘火储潜能，积极投身绿电建设也是未来成长的最大空间。