A股22年三季报深度分析：腾笼换鸟，静待“主动扩表”.pdf

上传者：J****
时间：2022/11/07
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A股22年三季报深度分析：腾笼换鸟，静待“主动扩表”。三季报盈利低预期，Q2-Q3 形成本轮盈利“圆弧底”。A 股剔金融三季报利润增速 0.24%，制造和消费利润贡献扩张，小市值公司相对业绩增速回落。预计 A 股剔金融全年利润增速 7%，三季报大概率见底。  ROE：静待“稳增长”加码，对冲利润率回落。A 股剔除金融三季报 ROE （TTM）为 7.99%，相对于中报小幅回落，预计今年底/明年初触底。A 股产能步入“投产”周期供需结构转差，企业利润率水平继续回落。去库存周期驱动周转率小幅抬升，但全球（美国）经济衰退（预期），约束周转率较难持续高位。“再加杠杆”动能仍偏弱，A 股的杠杆率继续下行。

国企投资现金流仍有扩张空间。三季报流动性环境好转，经营现金流、投资现金流和筹资现金流均改善。民企经营现金流逆势改善，筹资现金流显著扩张。国企经营现金流恶化，投资现金流仍有较大扩张空间。

重塑资产负债表：腾笼换鸟，静待“主动扩表”！08 年金融危机“4 万亿”投资导致传统行业产能过剩，12 年以来历时 10 年过剩产能&资产负债表“被动出清”。腾笼换鸟。20 年中游制造（高端制造升级）和可选消费（大众消费升级）结构性“扩产”。预计 23 年 A 股盈利回升周期中，制造/消费转型升级新方向，有望开启“主动扩表”新周期。不过，新兴产业“主动扩表”并非一蹴而就的，在实现“主动扩表”之前，可能还需要：托底/转型/突围（详见正文）。

成长股：盈利能力继续韧劲，资本开支仍有隐忧。创业板三季报利润增速明显改善到 9.29%，ROE 继续高位韧劲，周转率是核心驱动力。但我们判断成长股周转率较难持续改善：电力设备/医药生物/电子是创业板的 3 大关键行业，除了电力设备行业以外，医药和电子的“供需结构” 都已转差，周转率开始回落。新能源车渗透率预计明年中有望突破 40% 进入“饱和渗透期”，过去两年大量资本开支后，周转率很难持续高增长。

行业比较：上游利润率收窄，中游景气韧性，下游底部渐企稳。盈利 2 个季度连续加速的行业主要集中在装备设备制造业（电源设备/航天装备 /电网设备/电机/电池），以及少数消费行业的由负转正（食品加工/消费电子/调味品），盈利负值连续收敛的 TMT（软件）。上游资源：利润率有所收窄，煤炭初步启动资本开支扩张，不过负债压力缓解及经营现金流连续改善；中游材料&制造：材料仍受压制，高端制造维持高景气，供需稳健支撑周转率的是航空装备/动力电池/电网设备；TMT&新兴产业链：新能源车的中下游、光伏、半导体设备、航空航天结构占优；消费及服务业：迈过最差时刻，从库存、现金流、毛利率优选结构性底部改善。