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银河娱乐（0027.HK）研究告：充足资本加持稳健经营，广泛布局打造国际综合度假村。强劲的资产负债表，经营稳定性最高。反复且多点散发的疫情极大地影响了赴 澳旅客流量，资本流动性是当下维持稳定经营的关键因素。银河娱乐是今年澳 门首家恢复派息的博企，截至 22H1 公司账上现金及流动投资达 290 亿港元， 净现金 203 亿港元，核心债务维持在 3 亿港元的低水平。公司的积极控费措施 包括缩短场所营业时间、降低供应商服务频次、控制员工薪酬等，日均现金消 耗额维持在 210 万美元左右（未包含 20 万美元/日的利息收入）。基于压力测 算，充足现金流可供公司在零收入情况下正常运营约 56 个月，财务状况稳健， 为澳门六家博企中确定性最强标的之一。

短期催化：赌牌竞拍势在必得。我们预计新一轮赌牌竞拍结果最快有望在 11 月 中旬公布。尽管云顶集团突然宣布参与竞投使得行业出现“七争六”的局面， 为赌牌发放带来变数，但我们认为银河作为原“主牌”牌主，从财务实力、单 赌桌盈利能力、非博彩业务的规模与投放、酒店承载能力及海外客源拓展等方 面均处于行业领先地位，新一轮赌牌获拍有望抢得先机。此外，在澳门特区政 府控制规模及非博彩转型的前提下，我们认为目前的赌桌数量将会是未来的上 限。银河三、四期将新增 3500 个房间和会展总面积达 40000 平方米的银河国 际会议中心，重点发力的非博彩业务有望助力公司在竞拍中获得更多的赌桌分 配。

中长期展望：项目储备丰富，综合优势凸显澳门本土与海外扩张长期潜力。在 澳门着力淡化博彩对经济民生的影响背景下，银河娱乐基于大型合家欢综合度 假村理念，率先布局路氹开发，作为老牌 VIP 贵宾业务龙头，优质客源基础有 望助力其转型高端中场及非博彩业务。公司项目储备丰富，本土路氹银河三期 开幕在即，主打会展及非博彩业务。此外银河也是六大博企中唯一在横琴持有 待开发土地的公司，有望实现“澳门+横琴”的规模协同效应。海外与 SBM 达 成战略合作，积极探索菲律宾长滩岛等地的发展新机遇。