招商轮船（601872）研究报告：油运多因素催化迎向上大周期，LNG业务加大布局未来可期.pdf

招商轮船（601872）研究报告：油运多因素催化迎向上大周期，LNG业务加大布局未来可期。全球综合航运龙头，“油散集气”多元化组合有望平滑经营波动。公司拥有全球规 模最大的 VLCC 船队，散货船队经过不断扩张目前规模居世界前列，近年来公司已 逐步形成 “2+N”的多元化业务组合，使其在强周期的航运行业中能够分散单一业 务剧烈波动带来的风险。分散风险的同时，公司凭借长期深耕航运业的灵活动态经 营策略使其经营效益和稳定性都明显领先同行，2021 年在油运处于历史低谷期公司 仅小幅亏损，2017-2021 年公司营收和归母净利持续实现增长，公司经营已逐步呈现 弱周期并兼具成长属性。

油运底部反转趋势已成，多因素催化或迎来向上大周期。油运当前运价已由负转正， 未来存较多因素催化：1）供给端。VLCC 之前连续 1年多无新增订单，未来两年将出现 无船下水的历史罕见情形，同时 EEXI 环保新规将于 2023 年初正式实施，预计环保新规 影响下船舶面临降速使得有效供给受到限制。2）需求端。首先欧美主要国家原油储备 处于历史低位，未来补库带来的需求弹性较高，其次俄乌冲突导致的油运运距拉长显 著提升吨公里需求这一变化难以逆转，最后美国页岩油近两年受疫情影响一直消耗 DUC，我们判断 DUC 或将迎来向上拐点，美国页岩油产量后续有望随着新增钻井和 DUC同步上行，页岩油产量上升或使得美国页岩油出口增加，进而带动油运需求。

散运当前受工业经济下行有所承压，供给端缓增下静待后续恢复。公司散运业务经 营相对稳健，VLOC 的锁定比率为 100%，客户主要为巴西淡水河谷。当前全球 PMI 下行导致钢铁产量下降，进而影响煤炭和铁矿石的海运需求，散运各船型运价指数 皆出现下跌，不过从供给端看，散运在手订单比例较低，同时新增订单较少，散货 船平均年龄近五年持续上行，拆船平均年龄处于低位，供给端整体增长缓慢， 我们 预计后续散运业务将随着需求一侧回暖恢复。

集运受需求端影响明显回落， LNG 运输加大布局未来可期。集运当前受需求端影响 运价指数出现明显走弱，同时过去两年集运新船订单较多，后续供给端或面临较大 压力，不过当前集运运价指数已跌至与疫情前相对接近的水平，考虑到垄断联盟、 长协以及港口拥堵，未来集运进一步大幅下跌空间有限，我们认为后疫情时代集运 将在不利和有利的多种因素作用下迎来新的平衡。LNG 运输受俄乌冲突影响未来有 望长期受益，一是俄对欧管道气输送大幅减少将显著提升 LNG 在天然气贸易中占 比，二是欧洲寻求从美国增加 LNG 进口以替代部分俄天然气缺口，而欧洲至美国运 距较远，吨公里需求将明显提升。公司今年逐步加大 LNG 运输的战略布局， 我们看 好公司 LNG 业务的未来潜力。