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世运电路（603920）研究报告：厚积薄发者，受益于汽车PCB三倍扩容机会。汽车 PCB 厚积薄发者，率先完成优质大客户布局。根据 N.T.I，公司是 2020 年汽车 PCB 排名第 4 的供应商（PCB，即印制电路板），2019~2021 年汽车营收占比已经攀升至 30%~50%区间。这样的布局使得公司难以避免 在过去传统汽车需求疲软时出现基本面增速低的问题（营收 CAGR=15%、 归母净利 CAGR=8%），但我们认为公司凭借在新能源领域的大客户布局已 经显示出反转迹象，2022H1 营收 YoY+ 47%、归母净利 YoY+71%，基本面 表现远胜于 A 股其他 PCB 公司，赛道的弹性已显现。

电动智能车带来 3 倍空间，智能化启动接续成长。根据我们测算，代表电动 化的三电系统带来单车 PCB 增量 640~690 元/车，代表汽车智能化的域控系 统贡献 550~600 元/车的价值量，合计单车 PCB 约 1490~1640 元，价值量 是传统汽车的 3 倍，其中根据我们对各大主机厂电子电气架构的梳理，我们 认为汽车智能化才刚启动，有望接续电动化带动 PCB 行业继续成长。

借先发优势弯道超车，借助资本平台谋拓展。新能源车产业链价值关系有利 于大陆企业，公司率先进入特斯拉供应体系，汽车业务占比较高、弹性大， 因此我们认为公司是汽车电动化和智能化受益最大的 PCB 厂商之一。在这 样的发展机会下，公司通过资本平台拓展产品边界和扩充产能水平，近年来 主要包括三个项目：1）2021 年 2 月通过可转债募集资金投入年产 300 万平 方米的世茂一期项目，该项目已于 2022 年上半年进入试生产状态，近期公 司发布公告称在满足下修转股价的条件下不向下修正转股价格；2）2021 年 6 月公司通过自有资金收购奈电科技 70%股权，并于 2021 年 8 月并表，业 务拓展至软板和刚挠结合板；3）2022 年 8 月发布定增预案，拟投资年产 300 万平方米的世茂二期项目，该定增项目已于 10 月获证监会受理。