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上海天洋（603330）研究报告：拓展光伏胶膜业务，热熔胶龙头快速发展。立足热熔胶行业，多业务共振发展：公司是国内热熔胶行业龙头，现有热熔胶产 能 35000 吨，利用热熔胶领域的技术经验拓展热熔墙布、光伏胶膜、电子胶等 领域，4.5 亿平方米光伏胶膜扩产项目投产进度较快，预计于 2023 年释放全部 产能。站在当前时点，我们看好公司充分受益于现有业务市占率提升和扩产项目 产能投放，公司具备较高的长期投资价值。

环保替代背景下，公司热熔胶市占率有望提升：胶粘剂下游涵盖木材加工、服装、 新能源、电子电器等多领域，多项需求协同驱动下，我国胶粘剂市场空间稳健增 长，2010-2020 年需求量 CAGR 为 5.3%。政策驱动胶粘剂行业的 VOCs 受控愈 加严格，鼓励高端化胶粘剂的发展，公司主要产品热熔胶具有无毒环保的特性， 将充分受益于行业环保化趋势。此外，公司加大研发投入，2018-2021 年研发费 用 CAGR 达到 30%，不断的研发投入和技术创新将有助于公司巩固现有行业领 先地位，并深化与客户的合作领域。

独创四层热熔墙布，营销投入进入收获期：作为高端装修材料，墙布价格相较于 墙纸、乳胶漆更贵，但在施工和使用性能上具有较大优势。2014-2020 年，我国 墙布销量从 6500 万平方米增长至 11.87 亿平方米，CAGR 高达 62%。公司凭借 自身热熔胶产能及技术的优势打造的四层热熔网膜无缝墙布相较其余墙布产品 优势显著，未来有望持续抢占墙布行业市场份额。2021 年，公司墙布业务在店 面、线上、直播带货等营销渠道大幅投入，随着前期投入进入收获期，墙布业务 有望扭亏为盈，叠加产能放量盈利增长可期。

扩充光伏胶膜产能，发挥品类协同效应盈利可期：“碳中和”政策驱动光伏新增 装机量大增，我们预测 2025 年全球光伏胶膜需求量有望达 21 亿平方米。光伏 胶膜行业长期呈现“一超多强”竞争格局，公司依托热熔胶技术经验，前瞻布局 光伏胶膜行业十年， 2017-2021 年公司光伏胶膜产量从 1401 万平方米增长至 2670 万平方米，CAGR 为 17.5%，毛利率与行业龙头的差距迅速缩小。我们认 为，公司扩充光伏胶膜产能进展较快，补全白膜、PET、POE 膜产品阵列，叠加 规模效应，光伏胶膜业务有望驱动公司新一轮成长。