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晶科能源（688223）研究报告：光伏一体化龙头，引领TOPCon升级。全球光伏组件龙头，业绩迎来加速增长。公司成立于 2006 年，主要从事太阳能 光伏组件、电池片、硅片的研发、生产和销售以及光伏技术的应用和产业化， 光伏组件产销规模稳居世界前列，2022Q1 成为全球首家累计出货量超 100GW 的组件厂商，并在 2016-2019 年期间连续 4 年位列全球光伏组件出货量第一名。 2022H1 随着公司加快完善一体化产能升级，盈利能力迎来加速提升，实现营业 收入 334.07 亿元（+112.4% YoY），归母净利润为 9.05 亿元（+60.1% YoY）。

光伏市场高度景气，组件格局技术双升。在碳中和战略和能源危机的背景下， 全球清洁能源转型加速，同时光伏储能产品持续降本，叠加支持政策不断加码， 我们预计 2022/23/25 年全球光伏装机量将达 250/350/520GW 以上，带动电池 组件需求加速放量。近年来组件行业受技术迭代加快、全球竞争壁垒提升以及 头部一体化厂商竞争优势强化等因素影响，市场集中度快速提升，2021 年 CR5/ CR10 分别升至 56%/73%，我们预计 2022 年将进一步增至 65%/80%，行业格 局持续优化。同时，在降本增效的主旋律下，大尺寸+N 型电池技术快速升级， 尤其是 TOPCon 技术性价比大幅提升，加快产业化进程并释放竞争红利，为 TOPCon 厂商实现盈利提升和竞争力强化指明了路径。

完善一体化产能布局，全球竞争力持续强化。公司建立了“全球化布局、本土 化经营”的发展战略，围绕 12 个全球化生产基地，持续完善“硅片-电池-组件” 一体化产能布局，并得益于回 A 上市后融资能力大幅增强，规划 2022 年底各环 节产能将分别达 60/55/65GW，产能规模和一体化率有望稳步提升，且公司在东 南亚拥有 7GW 完整垂直一体化产能，增强和保障公司针对不同市场的供应弹 性。公司在全球超过 160 个国家和地区组建本地专业化销售团队，产品出口比 例近 80%，品牌影响力和客户黏性不断增强，2022 年全球份额有望持续提升至 14%左右，奠定长期增长基础。

引领 TOPCon 技术升级，享受新技术红利。公司长期注重光伏技术研发创新， 屡次打破电池转换效率纪录，加快 N 型 TOPCon 电池技术升级并引领产业化进 程，目前 N 型电池组件产能约 16GW，2022 年底前有望增至 35GW，量产效率 和良率提升持续超预期，2022 年底前或将实现成本与 PERC 打平甚至反超。我 们预计公司 2022 年 TOPCon 产品出货量将达 10GW 左右，出货占比约 25%， 2023 年出货量或进一步提升至 30GW 以上，出货占比超 50%。结合目前 TOPCon 组件市场平均定价较 PERC 往往高 5-10 分/W，TOPCon 产品出货占 比快速提升有利于提高公司盈利能力，推动业绩加速增长。