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志邦家居（603801）研究报告：由厨柜拓展至全品类，多元渠道持续发力。家居龙头蓄势待发，ROE 稳步上行。公司以厨柜起步，逐步拓宽业务边界，形成厨 衣木品类矩阵，营收、归母净利润也随之稳步增长， 2016-2021 年年均复合增速分 别达 27%、23%。厨柜、衣柜业务是公司核心业务，2021 年贡献公司收入比重分别 达 57%、34%。拆分渠道来看，经销、大宗为公司两大重要销售渠道，2021 年贡献 公司收入比重分别达 55%、32%。受益于自身衣柜业务快速放量，以及大宗业务客 户结构逐步优化，公司盈利能力有所改善、营运效率不断提升，ROE 中枢稳步上 行，2021 年 ROE 水平较 2018 年提升 6pct。

厨柜基本盘稳固，衣柜业务增速亮眼，厨衣木品类矩阵逐步形成。①公司厨柜业务 盈利能力出众，营收规模稳居行业第二，2021 年市占率预计达 3.3%，较 2019 年提 升 1.0pct。近年来公司积极推进厨柜经销渠道下沉，打开拓店空间，带动厨柜经销 业务增长；2018 年起大宗渠道接棒成为公司厨柜业务营收规模扩张的重要驱动力， 2022 年以来大宗业务受地产景气波动影响，整体承压，公司着力于优化客户结构， 降低整体经营风险。②衣柜业务作为公司核心增长引擎，2015-2021 年营收 CAGR 达 107%，我们认为公司衣柜业务正处于“开店+同店”共同驱动的高速发展阶段， 与头部品牌相比，单个经销商开店量、单店提货额仍有较大提升空间，未来发展潜 力仍较为充足。③木门业务当前收入规模较小，仍处于品类孵化期，未来有望贡献 公司收入新增量。

品类融合、渠道拓展、信息化建设推进，助力公司竞争优势持续提升。产品端，公 司于 2022 年推出 29700 整家套餐，推动厨柜、衣柜及成品家具配套率提升，助力 客单价上行；未来品类布局预计将实现从整体厨房、卫阳空间、全屋衣柜、木门、 墙板覆盖到成品家居配套的整家融合产品线，为零售端增长提速注入驱动力。渠道 端，整装渠道加速拓展，超级邦整装模式以服务能力为抓手，打造整装业务差异化 竞争力，整装渠道有望构筑公司收入新增长点。此外，公司致力于在研发设计、生 产制造、品牌营销等环节推进信息化建设，持续助力公司竞争优势提升，未来市占 率仍有较大提升空间。