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神火股份（000933）研究报告：煤铝贡献长期业绩，铝加工转型成长可期。能源通胀及稳增长背景下，公司“煤+铝”双主业为核心受益板块， 具有较强盈利弹性。

（1）落后产能出清完毕，煤炭业务盈利能力改善：

截止至 2021 年底，公司总共拥有 6 座在运行矿井，核定产能总计 855 万吨，主要位于河南省的永城、许昌和郑州几大矿区。不仅毗邻严重 缺煤的华东地区，同时铁路、公路交通便利，且公司还拥有自备铁路 专用线，具有明显区位优势。其中梁北煤矿于 2018 年起进行技改扩建 项目，核定产能将从 90 万吨提升至 240 万吨，扩建项目目前已经完成， 正处于爬坡阶段，全部 240 万吨预计将于 2023 年达产。

长期资本开支不足，供不应求促使煤价大涨，煤炭板块盈利受益于 价格弹性。IEA预计2022年全球煤炭消费量80.07亿吨，同比上涨0.76%， 2023 年煤炭消费量将继续增长至 80.33 亿吨。而供应端放量受制于长期 资本开支不足，产能扩张有限。地缘危机催化下全球能源供应紧张趋 势愈发明显，煤炭价格有望维持高位。

（2）新疆火电+云南水电，能源及原料成本优势助力电解铝盈利能力 提升：

截止至 2021 年底公司拥有电解铝产能 170 万吨，其中全资子公司新 疆煤电 80 万吨，当前可实现电力与阳极碳素完全自给，据公司年报 2022 年新疆综合用电成本预计约为 0.2359 元/度；控股子公司云南神火 90 万吨/电解铝年产能于 2022 年 4 月底全部投产，将充分利用云南丰富 的水电资源与广西省丰富的氧化铝资源，水电铝顺应碳中和背景下长 期发展趋势。

稳增长背景下，电解铝需求稳健增长，而供应受限于产能天花板， 板块基本面长期向好。稳增长政策持续发力，下游地产、基建需求提 速。房地产因城施策逐步推进，此外基建投资大力推进以风电光伏为 代表的新基建需求提速，带动电解铝需求稳健增长。

切入新能源赛道，铝一体化深加工优化产品结构提升附加值，增添 盈利新增长点。公司当前铝箔产能为 8 万吨，包括上海神火铝箔 2.5 万吨及神隆宝鼎一期 5.5 万吨，二期项目拟新建 6 万吨产能，预期 2023 年下半年逐步投产，投产后公司铝箔产能达 14 万吨。我们预计 2025 年全球电池箔需求 106.72 万吨，2021-2025 年 CAGR 达 47.91%，赛道成 长性突出，铝箔业务或增添盈利新增长点。

资产结构持续改善，股权激励激发管理层积极性。2016-2021 年神火 共计提近百亿资产减值，大幅优化公司资产，轻装上阵迈入全新发展 阶段。此外公司于 2021 年6月 23 日，公司以4.88 元/股的价格，将1952.48 万股授予包括公司高级管理人员、核心管理人员和核心技术人员在内 的 136 人，并对每股分红及净利润增速设臵考核目标，或进一步激励 管理层砥砺经营决心。