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模拟芯片行业专题研究报告：从TI和ADI复盘，看模拟芯片赛道的进攻性和防守性【勘误版】模拟赛道广受青睐，超额收益来自哪里？市场认为模拟行业长坡厚雪， 我们认为模拟芯片同时呈现消费（弱周期）和成长属性，在特定时间段 展现出强进攻属性，在周期下行时体现较好的防御属性。随着行业周期 下行，模拟领域投资似乎进入“垃圾时间”，本文旨在复盘海外龙头的 发展历史、财务经营、股价表现，展望模拟赛道投资的“尖峰时刻”。

复盘启示一：并购为提升市占率重要途径，平台型公司享受龙头溢价。 模拟行业市占率相对较低，龙头成长需要不断的并购，发展初期有两种 路径：1）TI 为代表的分散化布局，2）ADI 为代表的专注数个细分领域。 当企业体量足够大，两种路径都将往平台型发展。

复盘启示二：研发团队与销售体系为核心竞争要素。模拟行业看重经验， 成熟的人才梯队、高研发投入（近 20%的研发费用率）是核心支撑。优 秀的管理层和团队有望创造惊喜料号数、客户数为客观评估结果。

复盘启示三：IDM 模式保障产能，扩产影响重在跟踪。海外大厂多 IDM 模式，具备产能交付保障、成本优势。下游紧缺，产能为王，IDM 模式 有助于实现规模效应。扩产带来的芯片跌价应分情况看待，对于长期需 求旺盛、周期性弱，或者已经回落到合理价位的芯片种类，应积极看好。

复盘启示四：模拟行业的“进攻性”来自“品类拓展+客户导入+估值跃 迁”，“防守性”来自“行业增长+弱周期性+成长预期”。根据 Gartner 数据，2021 年全球模拟芯片市场规模达 805 亿美元，尽管 2015-2020 年 CAGR 仅 5%左右，但部分国产公司基于品类拓展和份额提升，实现了业 绩的年翻倍增长。对于海外模拟龙头，尽管业绩增速在部分年份停滞， 但市场出于对其长期成长的信心予以提估值，对冲了股价下行的压力。

半导体周期下行，价格回归理性后，模拟的成长属性再次凸显。市场担 忧 TI 产能释放，芯片迅猛跌价。我们认为预期先行，产能释放时刻可能 对应局部利空落地。国产公司当下市占率仍然较低，龙头厂商有望通过 产品调节，维持增长。