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内蒙华电（600863）研究报告：区域优势带来电价弹性，煤电一体协同发展。内蒙重要电源支撑，煤炭&火电&风光协同并进。公司主营业务主要为发电、供 热和煤炭产销，截止 2021 年末的可控装机容量达 1,285 万千瓦；此外还拥有煤 炭年产能 1,200 万吨的魏家峁煤矿。公司是内蒙古自治区重要的电力负荷支撑 点，此外还向华北、京津唐等地区输送电量。公司是华能集团旗下上市公司， 截止 2022H1，华能集团通过北方联合电力有限公司持有 50.6%股份。

魏家峁煤矿产能核增显著，一体模式提升电厂盈利。公司全资控股的魏家峁露 天煤矿可采储量高达 6.86 亿吨，一期煤炭原设计产能为 600 万吨，2022 年 4 月，国家矿山安全监察局同意魏家峁露天煤矿年生产能力由 600 万吨核增至年 产 1,200 万吨，我们预计新获批煤炭产能有望在 2022Q4 陆续开始释放，预计 公司 2022~2024 年公司外销煤炭产量分别为 600/870/870 万吨。拥有煤矿为魏 家峁公司发电项目的重要资源保障，自有煤炭资源有效降低燃料成本波动影响 并提升盈利能力，魏家峁公司 ROE 及盈利波动明显好于公司下属其他电厂。

区域优势助电价上涨充分，火电度电利润扩张显著。内蒙高耗能行业规模庞大 且高耗能行业电价管制已完全放开，使得公司电价涨幅突出，2022H1，公司火 电平均上网电价为 372 元/兆瓦时，同比涨幅达到 33.9%，涨幅相比其他火电公 司普遍超出 10 个百分点。电价上涨等带动火电盈利能力改善，我们预计 2022~2024 年公司火电业务毛利率有望回升至 20%左右的水平，且火电度电盈 利将超过历史平均水平，预计 2022 年度电毛利将达到 0.066 元/千瓦时。

资源&先发&模式优势突出，发展风光引领转型。内蒙地区风光资源禀赋突出， 为我国大型新能源开发基地，当地政府规划了“十四五”期间新增风光装机超 80GW 的发展目标。股东背景使得公司在当地拥有较强的政府资源；在当地已 经有众多项目落地，新能源开发经验丰富且具有先发优势；公司火电机组规模 庞大，有助公司获取新能源项目，且火电的现金流也为大力发展新能源提供资 金保障。我们预计公司新能源装机在“十四五”末期有望达到 8GW 左右，相比 2021 年末的 1.5GW 增长显著，高速成长的新能源正引领公司业务升级。