银行业流动性专题研究：流动性分析全景图.pdf

银行业流动性专题研究：流动性分析全景图。报告缘起。流动性分析备受投资者关注，影响投资者的大类资产配置行为。在复 杂多变的金融环境中，或自上而下的计划分析、或自下而上的数据跟踪，均难以 满足投资者日益深入的研究需求。我们本篇报告，期望构建一个简单全面的流动 性分析框架，从宏观、中观、微观角度出发，并将数据嵌入框架，给流动性分析 提供逻辑框架和跟踪结论。

资金市场流动性分析框架：评估机构与机构。在资金市场上，央行处于核心地 位，原因是是货币发行的载体，货币发行一方面受经济需求产生，另一方面受央 行操作影响。资金市场核心量化指标为商业银行的超储率，价格指标包括 SHIBOR、R、DR、GC 等利率、同业存单利率等货币市场利率与政策利率的比 价。今年以来，货币发行端宽松，政策利率维持低位，7 天 OMO 利率两次下调 累计 20bp 至 2.00%，目前市场利率 DR007 利率亦进一步低于同期 OMO 利率 近 40bp，说明资金市场流动性充裕。

信用市场流动性分析框架：评估机构与实体。实体流动性的扩张取决于信用的 “供”、“需”双方：需求端为实体部门的融资需求（受经济预期和杠杆水平影 响），供给方为商业银行信贷投放（受资本/资金/利率约束）。广义流动性的核 心量化指标为社融规模与增速，价格指标包括贷款、信用债、非标等信用品种的 利率水平和利差水平。今年以来，实体融资需求走弱，商业银行融资额度宽松、 利率维持低位，社融余额增速由去年末的 10.3%改善至今年 7 月的 10.7%，6 月新发放贷款利率较去年 12 月下行 35bp，特别是同期按揭利率下行超 100bp， 反映实体信用供过于求。

交易市场流动性分析框架：评估机构预期。金融市场具备融资功能和交易功能， 其中一级市场（融资功能）创造信用，二级市场则交易预期。固收二级市场（亦 包含票据二级市场）反映资金市场交易者预期变化，权益二级市场反映股票市场 交易者预期变化，其中固收市场对于流动性的敏感程度显著强于权益市场。今年 以来，债券市场交易利率持续下降，表明债券市场流动性充裕；股票市场流动性 预期乐观但经济预期不乐观，结构性行情延续。

9 月流动性前瞻：资金市场乐观，信用市场稳定。预计总体流动性环境将继续呈 现“狭义偏松，广义求稳”的局面：1）资金市场延续乐观，重大会议前夕，预 计流动性供给充裕乐观，近期多地散发疫情有所反弹，信用派生对基础货币的占 用作用亦较有限，预计当月 DR007 中枢仍在 1.6%左右水平；2）信用增长平台 期，3000 亿增量政策性开发性金融工具落地，以及 5000 亿结存限额内的专项 债 10 月底前发行完毕，或将阶段性抵补当前偏弱的内生融资需求，预计 8 月、 9 月社融余额增速分别为 10.4%/10.5%，料信用市场延续供需格局延续“供强于 求”局面。