美兰空港（0357.HK）研究报告：空港门户，价值回归.pdf

美兰空港（0357.HK）研究报告：空港门户，价值回归。美兰机场是自贸港门户，“十四五”承担海南近八成的客流增量。美 兰空港长期受益于海口首位度提升逻辑：从自贸港交通基础来看，民航吞 吐量占进出岛客流70%，海南客流增量依然落在民航，鉴于三亚新机场仍 在规划阶段，美兰机场将承担“十四五”期间77%客流增量。

中期看供给与需求周期共振，2025/26年免税销售额可达100/135亿 元。海南免税业“黄金十年”刚刚开始，全岛免税规模预计于2025年达 到2100亿元。未来五年是美兰产能利用率爬坡周期同时也是业绩快速放 大周期：增量航空需求为非航业务提供流量保障，公司的周期性被占比超 过70%且持续高增的非航业务熨平，未来确定性进一步强化。预计2025 年公司单客免税价值达到271元，客单价达3269元。

海南国资实控机场，管理确定性大幅提升。美兰定增事项或于仲裁事 项结束后落地，一期跑道注入后将提升公司航空收入接近2亿元；T2投产 之后增加成本8~9亿元，公司与股东料按投资额分担新增运营成本。公司 航空及非航收入的同步扩张将有效对冲新基建投产带来的转固折旧及运营 成本的增长。美兰空港枢纽的长期价值在T2投运后会持续增长。