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绝味食品（603517）研究报告：门店扩张驱动增长，高效供给强化盈利。中国休闲卤制品行业近年来增速表现亮眼，2015-2021 年行业规模 CAGR 高达 27.41%，在休闲食品子行业中增速最高，2021 年行业规模 已超 1500 亿元。行业竞争格局仍较为分散，卤制品大行业计算口径下， CR5 不足 20%，龙头绝味食品市占率为 8.6%。在食品安全监管政策趋 严、消费者品牌意识提升背景下，行业集中度将继续提升，同时疫情加 速中小企业退出，龙头经营韧性尽显，疫后市场份额有望加速向龙头集 中。

绝味食品：加盟体系基础坚实，供应链能力突出，门店布局最为广泛。

一方面，休闲卤味行业与加盟业态适配，绝味的门店模型具有较强吸引 力。加盟连锁业态的核心为加盟体系的构建与管理，绝味食品深谙加盟 管理之道，秉持“众行致远，美美与共”的经营理念，与加盟商形成命 运共同体关系，致力于提升加盟商经营质量，优化加盟商服务。受益于 此，绝味加盟商的积极性与凝聚力持续提升，为绝味生态持续健康发展 奠定良好基础。另一方面，强大的供应链能力为公司构筑竞争壁垒，绝 味在采购端具备规模优势，工厂全国化布局支撑产品日配到店的能力， 生产端借力数字化、自动化系统提升运行效率，物流配送能力强大且逐 步对外赋能。公司在加盟体系完善、供应链能力强大的基础上，形成了 全行业最广泛的门店布局，截至 2021 年末，绝味在在中国大陆地区门 店总数已达 13714 家，数量行业居首，门店覆盖全中国 31 个省级行 政区及香港、澳门特别行政区，渠道优势明显，并有助于提升品牌影响 力。

门店扩张：测算门店数量仍有近一倍增长空间，下沉市场开店可成为门 店扩张的重要支撑。

卤制品企业收入增长主要由门店扩张贡献。我们参考现阶段绝味在全国 各省市的门店密度情况，并考虑不同层级省份/城市人员流动性、消费水 平、消费习惯等因素，对未来绝味在各省可能实现的最大开店密度做出 假设，测算未来绝味鸭脖门店数量可达 24000 家以上，较当前门店数量 仍有近一倍空间。疫情反复对高线城市高势能门店人流影响较大，下沉 市场门店模型的优越性开始显现。渠道调研反馈，绝味下沉市场门店的 初始投资更轻、投资回报期更短，疫情对其经营影响较小，地/县级市核 心商圈门店投资回报期可在 11 个月之内，当前加盟商开店积极性高。 未来下沉市场开店或将提速，结合一二线城市门店继续加密，支撑绝味 门店数量继续保持较快速度增长。