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中国电建（601669）研究报告：新型电力系统核心龙头，绿电运营、抽水蓄能潜力大。全球清洁能源综合服务龙头，全产业链布局竞争优势突出。公司是全球能源电力、水 资源与环境、基础设施领域提供全产业链集成服务的综合性特大型建筑集团，长期深 耕“水”、“电”核心业务领域，在国内大中型水电站设计/施工市占率分别为 80%/65% 以上，在抽水蓄能设计领域市占率高达 80%，在风光储等新能源工程领域技术领先， 龙头地位巩固。公司积极开拓绿电运营业务，截止 2021 年底累计投运电力装机 17GW，其中清洁能源占比 82%。公司 2021 年实现营业收入 4483 亿元，同比增长 12%，归母净利润 86 亿元，同比增长 8%，经营稳健。

新型电力系统加速构建，新能源工程业务迎来重大机遇。新型电力系统是实现“双碳” 目标的重要支撑，“十四五”期间电源侧风、光为主体的新能源快速增长，风光大基 地建设进一步巩固央企龙头优势；电网侧特高压建设有望显著提速；新型储能等配套 系统根据规划有望迎来高速增长。公司是中国风电、光伏建设技术标准与规程规范的 主要编制修订单位，承担了我国 65%以上的风电与光伏的规划设计任务，竞争优势 突出。公司 2021 年新能源工程业务收入 467 亿元，同比增长 21%，占工程承包收入 的 13.1%。未来新能源工程相关收入占比有望持续提升，为工程业务板块注入强大 动力。

抽水蓄能进入高速增长期，公司作为市占率第一龙头核心受益。根据《抽水蓄能中长 期规划》，2025 年累计装机目标达到 6200 万千瓦，2030 年达 1.2 亿千瓦，2022-2030 年 8 年复合增速达 14%。按新开工口径测算，“十四五”期间抽水蓄能新开工规模 预计为 2.7 亿千瓦，对应投资额达 1.35 万亿元。公司在国内抽水蓄能规划设计方面 的份额占比约 90%，承担建设项目份额占比约 80%，龙头效应显著。2019-2021 年 公司新签抽水蓄能订单 96/59/202 亿元，我们测算 2022-2025 年公司抽水蓄能工程 业务相关收入合计约 1600 亿元，年均 400 亿元，占公司 2021 年营业收入的 9%。 2021 年计划核准抽水蓄能投资项目 4 个，总装机容量约为 500 万千瓦，未来抽蓄电 站运营业务发展也值得期待。

绿电运营业务价值重估潜力大。公司 2021 年底在手电力装机 17GW，其中水电 6GW， 风电 6GW，光伏 1GW，合计占比 80%以上。2021 年电力运营业务实现收入 203 亿 元，净利润 29 亿元。根据规划，十四五公司目标新增新能源装机 30GW（五大发电 集团十四五目标新增在 50-80GW），预计到 2025 年末，公司清洁能源装机可达 43GW 以上，2021-2025 年 CAGR 达 27%。对标新能源运营龙头三峡能源（21 年末在手装 机 23GW，市值 1720 亿，22PE21X），公司绿电运营业务重估潜力大。

剥离地产臵入优质电网辅业资产，聚焦主业增厚业绩，打开融资空间。公司公告以持 有的房地产板块资产与控股股东电建集团持有的优质电网辅业相关资产（臵入资产） 进行臵换，臵入资产 2020/2021 年 1-8 月净利润分别为 18/1 亿元，交易已于 4 月 28 日完成，从一季报看公司归母净利润较同期未追溯调整数额增长 27%，业绩增厚效 应明显。本次交易有望完善公司电力设计施工业务布局，解决同业竞争，同时地产业 务剥离后，公司后续再融资空间打开，公告拟定增 150 亿元加码抽蓄及风电等业务， 有利于需要大额资本开支的绿电业务加快发展。