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牧高笛（603908）研究报告：精致露营乘风而起，“移动花园”精准卡位。牧高笛成立于 2003 年，同时经营 OEM/ODM 及自主品牌业务：OEM/ODM 方 面，主要为迪卡侬、GO Outdoors 等户外运动品牌及 Kmart、Home Retail 等零 售商提供露营帐篷的研发设计及生产；自主品牌分为主打专业露营装备的大牧 及主打泛户外鞋服的小牧。

22H1 实现收入/归母净利 8.6/1.1 亿元，同增 61%/112%。2011-2019 年公司收 入从 3.2 亿元增长至 5.3 亿元，CAGR 为 6.4%；2020 年后疫情带动户外露营参 与人次及频次增长，步入加速成长期，OEM/ODM 收入保持 25%以上增速，自 主品牌收入 2021/22H1 分别爆发式增长 90%/182%。

露营行业：量价齐升趋势显著，看好本土品牌

国内露营较欧美起步晚，疫情之下快速出圈。目前美国露营参与率已达 19%， 市场规模超 300 亿美元，而我国户外运动从 2003 年非典后才开始向大众化发 展。2020 年后，露营行业成为疫情下难得的高景气赛道，其中“精致露营”的 兴起在本轮热潮中发挥了重要推动作用。

露营大发展要素已具，有望步入黄金十年。由疫情助推的井喷式增长或难以为 继，但长期来看，中国人均 GDP、城镇化率、汽车保有量等指标均显示露营在 我国已具备从“小众爱好”向“大众化生活方式”转变的基本要素，有望迎来 “新十年”。

市场格局高度分散，本土品牌充满机遇。目前国内市场的户外品牌有 900-1000 个，但海外品牌进入中国市场较晚，尚未占领消费者心智；本土品牌在性价比、 供应链还是电商平台运营能力上更具优势，若能抓住行业机遇，有望走出若干 个行业巨头。

OEM/ODM：供需两侧稳健，可见度高

绑定优质零售和品牌商，迪卡侬占比过半。2021 年前五大客户销售额占外销业 务比重达 78%，其中第一大客户迪卡侬 3.16 亿元，占外销业务比重 51%；其他 核心客户均为全球优质的零售商或品牌商。

全球化、轻资产生产布局，供应链灵活稳健。公司早在 2012 年即开始布局东南 亚产能，目前孟加拉/越南产能占比约 40%；公司的国内产能则主要位于浙江衢 州。此外，公司还保持 15%左右的外协产能。柔性供应链使公司在疫情之下能 够灵活调配产能快速响应市场需求，增强了客户粘性。