餐饮行业专题研究报告：日本餐饮龙头的成长突破，未尽的“安可”.pdf

餐饮行业专题研究报告：日本餐饮龙头的成长突破，未尽的“安可”。不再冗述日本经济停滞、人口老龄化的总量背景，居民的餐食消费习惯正在经历从“走出家门” 到“回归厨房”的变化：70-80 年代，外食化率迅速提升，侧面印证了餐饮服务在消费升级进 程中的先导地位；然而，90 年代后，随着宏观经济走弱，狭义外食化率明显下滑，且狭义外食 与广义外食之间差距拉大，暗示以便利店为代表的零售渠道、外卖、预制菜等“中食”场景对 餐饮服务市场的替代挤压。于是，我们看到外食餐饮行业陷入了持续 30 年的存量竞争，规模 不再增长（2011 年低点时较峰值缩水两成），且竞争愈发激烈（成为 51 个行业中淘汰率最高 行业）。只是，曲终人未散，行业持续出清带来 M&A 的活跃，为龙头逆势规模突破搭好了舞台。

餐饮品类的周期属性：赛道内部结构性机会

随着宏观经济由顺转逆，日本餐饮细分品类呈现出了与环境匹配的周期性特征，餐饮赛道出现 结构性机会。存量竞争阶段，日本社会夜间酒水餐饮快速萎缩，日间平价快餐持续增长。1995 年至疫情爆发前的这 24 年间，市场总体缩小 6%，其中居酒屋、料亭、酒吧夜总会规模大幅缩 减 28%，而面食（乌冬、荞麦）赛道异军突起，规模逆势增长 33%；餐饮品牌发展的历史进程 从传统家庭餐厅、居酒屋代表的“高客单价 × 产品多样”象限，转移至快餐、咖啡云集的“低 客单价 × 产品主义”象限。报告从家庭消费的“零花钱制度”对低价快餐的繁荣给出了解释， 日本上班族每月日常消费预算长期停滞在 3~4 万日元范围内，分配至 22 个工作日后每日消费 预算不超过 2,000 日元，结合消费习惯，牛肉饭、乌冬面等包揽了最为高频刚性的那部分需求。

本土龙头的发展突破：成长始于停滞的时代

从日本餐饮行业发展历程中，我们能学到的重要一课是：落实到个股投资，对于企业发展潜力 的研判不应被行业空间束缚。“民以食为天”，行业空间即使受制于消费能力与习惯转变却也没 有彻底断送的风险，相对来说又缺少无法逾越的竞争壁垒——于是我们看到，“危”中攫“机”， 强势的市场参与者有能力以多种方式实现收入、业绩的中长期增长，最终兑现为成长价值主题 的超额收益，龙头公司在行业增速负增长时期上市仍能录得 20 年 4~5 倍的市值增长。α 何在？ 差异性竞争力来源于公司战略对赛道周期的匹配变革，来源于持续动态适应市场的执行力。我 们梳理了五家代表性本土公司的发展历史，将各阶段发展主题总结为“扩张——盈利——突 破”，并结合公司案例对“收购兼并”、“内生优化”、“品牌出海”三个典型策略进行分析描摹。

回望中国餐饮：疫情“压力性测试”的警示

中日对比，在此我们给出四条理由看好中国餐饮企业中长期潜力：一看本土市场规模，场景需 求刚性；二看连锁化率提升，龙头跑出；三看战略赛道成长，本土品牌缺位；四看产业能力进 化，确定性增强。抽象逻辑之外，站在 2022 年 7 月审视真实世界正在发生的变化：月初随着 上海抗疫胜利堂食恢复，行业整体已然“满血复活”，全面拥抱暑期繁荣，线下堂食场景复苏为 行业带来极佳的业绩弹性。然而，我们不应遗忘上半年复杂经营环境留给产业与投资者的启示， 疫情宛如一场“压力性测试”，在赛道高增的时刻警醒我们被粉饰的竞争力缺陷——不必等到 产业迟暮、存量竞争，海外复盘研究的意义或许正在于此。持续推荐模式强韧的平台型餐企九 毛九、前瞻下沉的夜娱第三空间海伦司，建议关注战略调整逐步深化的海底捞、奈雪的茶。