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万华化学（600309）研究报告：第六代MDI技术领先，自主创新终成全球龙头。我们在《逐鹿千亿新能源材料市场，乘势起》中讨论了公司布局新材料 的出发点、优势和可塑性，本篇报告聚焦公司最为核心的 MDI 赛道优 势、行业 β，及公司超四十年钻研 MDI 积累的核心竞争力和强 α。

海外能源成本抬升，国内 MDI 价差触底反弹。海外天然气价格大幅上 行推高 MDI 成本，22 年 6 月美国、欧洲粗 MDI 价格相较中国分别高 4218、757 美元/吨。国内疫情缓解后 MDI 价差快速修复，6 月底综合 MDI-纯苯价差处历史时间分位 54%，相较 6 月初的低点反弹 18%。

MDI 合成技术高度垄断，需求长期保持增长，寡头格局下供给有序释 放。聚氨酯关键原料 MDI 近 20 年全球需求复合增速为 6%，其制造受 原材料、核心技术、资金要求等限制高度垄断，2021 年全球产能 963 万吨，拥有自主技术的生产商仅 7 家，CR5 高达 91%。

技术、成本优势突出，自主创新终成全球 MDI 龙头。万华 MDI 制造技 术实现从引进到突破再到全球领先，万华 MDI 技术已迭代至第六代， 在产品质量、装置规模、成本等方面具备显著竞争优势。当前万华 MDI 总产能为 265 万吨，国内产能市占率 59%，全球产能市占率 27%，计 划新增 155 万吨产能，是全球最大、最有竞争力的 MDI 制造商。

万华基于 MDI 业务提供的强劲现金流，布局石化增强一体化，打造新 材料平台型公司。石化业务新项目包括大乙烯二期、2 套 PDH 等，新 材料新项目包括 PA12、POE、柠檬醛、特种 PC、电池材料、聚醚胺、 CMP 抛光垫和抛光液、PLA、碳纤维等，全球化工新材料龙头可期。