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志邦家居（603801）研究报告：勤修内功，大家居战略发展可期。多品类多渠道模式持续推进，管理层年轻化。公司前身创立于 1998 年，深 耕厨柜二十余年。衣柜、木门分别于 2015、2018 年推出，增长迅猛，目前 占比约 37%；渠道方面，大宗业务拓展顺利，收入占比达 32%，2021 年仍 保持较高增长速度。品类与渠道的拓展推动公司数年来持续高增。2021 年公 司完成高管团队变更，新任团队平均年龄仅 40 岁左右，年轻且经验充足。 家具行业集中度仍低，下沉市场与渠道变革空间充足。

家具制造业 2021 年 收入规模达 8000 亿，可容纳多个行业巨头。行业集中度持续增加，9 家定制 家具上市公司的市占率从 2013 年的 1.71%，提升至 2021 年的 7.68%。我们 认为，品类拓展是将驱动市占率持续提升的重要因素。家具多品类销售符合 消费者便捷、一体化设计、优惠的需求；从企业运营角度看，定制家具各品 类在渠道、工艺、材料上有较高重合度，多品类运营有助于企业形成规模优 势。但同时，多品类运营也对定制家具公司的供应链能力和品牌力提出了更 高要求，因此我们认为头部公司在品类拓展上更加顺利。大宗和家装业务带 来行业新的渠道变革，为头部公司提供加速成长的契机。当前地产销售已有 回暖迹象，有望推动家居需求向好。

衣柜业务有望继续高增，大家居打开空间。公司持续建设中台体系，在研发、 设计、营销、数字化工厂等方面投入，有效提升产品力、品牌力、周转效率 等。其中生产人员人均效能及资产周转率位行业前列，助力大家居战略顺利 推进。公司厨柜收入规模行业第二，已在渠道、品牌等建立较强优势。衣柜 持续高增长，门店仍有空白市场未覆盖，对比同业增长空间较大。当前配套 品占比较低，随公司大力发展有望提供收入增量。中台的建设将推动衣柜继 续开店、门店经营效率提升，保持快速增长。当前公司品类边界以拓展至软 体，形成大家居体系。整家套餐对比同业具备竞争力，整家销售有望推动客 单价持续提升。当前家品以规模考核为主，未来形成规模效应有望带来利润 增长点。

门店增长叠加品类拓展，零售有望成为主要增长点。公司自安徽起家，在华 东地区收入位于行业第二，已形成较强优势。华东外地区公司还存在大量空 白市场待拓展，公司持续推进“南下”战略，华南区域收入近年来保持 30% 左右的增速，门店仍有较大开立空间。公司积极推动渠道下沉，近年来低线 城市收入占比持续提高。同时公司持续强化对经销商的管控，衣柜店均提货 额持续提升，在渠道下沉的背景下整体店效稳中有升。2021 年公司整装业务 3.15 亿元收入，同比增速超 100%。当前公司提高整装业务战略定位，加强 团队力量，目前已探索出较为成熟运营体系。公司推出“超级邦”体系，强 化对于装企的服务，未来将发力与大型装企的合作，推动整装业务高速增长。 大宗业务公司已积累较强竞争力，数字化体系得到房企认可，2021 年受地产 信用风险影响较小。未来公司继续强化风险控制，大宗业务预计将稳健增长。