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白糖2022年中期投资策略：矛盾焦点在巴西，政策是变量。进入 2022 年，国际糖一季度缺乏炒作题材，叠加北半球深入榨季，国际糖供给 充足，原糖在底部震荡，郑糖亦萎靡不振。进入到二季度，俄乌战争爆发，原油 及生物燃料价格飙升，各国亦因警惕粮食安全问题开始限制出口，全球粮食价 格普遍上扬。时逢巴西新榨季开始，市场交易制糖比下调的预期，带有能源属 性的糖强势上行并保持高位震荡。进入三季度，巴西大选的政治压力抑制油价， 而糖在政策的压力下重心面临下移并维持震荡的格局。

2022 年上半年白糖市场的关键词是：内外共振。

在国内 2021/22 榨季上半年白糖因减产以及进口量偏低造成供需偏紧的格 局，这种偏紧的格局缓解了上半年结转库存的压力，外盘的持续走高造成进 口利润深度亏损，带动郑糖震荡上行。而下半年我们也看到内外价差正在修 复当中，预计全年进口大约有 550 万吨左右的水平，考虑到炼糖厂不愿意放 弃自动进口许可证，全年进口量略少于去年同期。

在国外上半年北半球增产使得原糖由短缺走向略微过剩，限制了原糖的涨 幅。从近期的国际机构平衡表来看，因 2021/22 榨季印度、泰国超预期的产 量，而目前甘蔗天气的良好情况和较高的作物收益支撑亚洲主产国延续高 产。对于 2022/23 新榨季巴西中南部产量存在较大的分歧，原因是后期燃油 市场和政策的变量影响新季的糖产量，市场存在较大的分歧。

展望下半年，巴西是关键。乙醇价格后续走势对原糖价格影响关键。乙醇价 格走势阶段性受到原油提振，油价强势必可以带来乙醇需求向好的预期，从 而影响制糖比。但同时我们已经看到了巴西政府试图控制国内燃油价格和通 胀的坚定决心，因此，巴西政策成为新变量。燃油价格抑制将使得乙醇失去 竞争力，糖厂或许会在压榨中后阶段增加糖的生产，我们对多种巴西税法法 案于糖的影响保持偏谨慎偏空的观点。税法如何落地有待商榷，巴西燃料价 格定价仍是迷雾。对于未来我们持有谨慎的态度，原糖在巴西新税法的压力 下重心下移并维持区间震荡的格局，郑糖在内外价差修复的过程中亦跟随原 糖的脚步重心下移且窄幅震荡。