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砂石骨料行业研究：资源属性强，万亿蓝海市场，渐成水泥公司第二成长曲线。骨料万亿市场，资源属性带来高盈利壁垒。根据中国砂石协会统计，2021 年全国砂石产量 197 亿吨，按照出厂 价 50 元/吨计算，骨料出厂口径的市场规模也是万亿级别。机制砂已替代河砂成为砂石骨料的首选品，占比提 升至约 80%。砂石骨料资源属性强，来源于：一是开采的政策门槛高，体现在天然砂禁采和机制砂采矿门槛高； 二是骨料是超级短腿产品，同时砂矿资源产地和需求地不匹配（经济较发达的东部沿海地区骨料需求量大，但 矿石矿山数量较少，经济欠发达的西部地区矿石矿山数量较多，但骨料需求量较小），区位好的矿石矿山资源是 稀缺的。骨料资源属性带来高盈利壁垒且可持续，全国砂石骨料均价从 2016 年的 46 元/吨涨至 2020 年的 100 元/吨以上并保持高位，同时经济较发达的东部沿海地区骨料盈利强于西部。

骨料业务竞争要素。骨料业务要做大，取决于砂石骨料矿山资源获取能力，而背后考验公司已有矿山资源储量、 资金实力、矿山运营管理能力、背景背书；骨料业务要做强，取决于砂石骨料矿山区位布局优势、运输优势、 产业链协同优势等。

骨料业务渐成水泥公司第二成长曲线，华新水泥布局早、弹性大。砂石骨料盈利水平高，央企国企和水泥企业 纷纷加码布局，和同样具备资金优势的央企国企相比，水泥企业进入骨料行业具备优势：一是拥有成本更低的 丰富的矿山资源，水泥和砂石同产能提升矿山利用率，二是骨料和水泥一样是短腿产品，水泥企业可以发挥其 布局经验和优势，三是产业链协同，骨料业务渐成水泥公司第二成长曲线。（1）华新水泥：骨料业务布局早、 占比高、增速快；（2）天山股份：全国骨料产能最大，未来继续“做大骨料”；（3）海螺水泥：资金优势显著， 十四五期间有望加速扩张；（4）上峰水泥：骨料业务依托水泥基地资源发展，占比高、盈利强；（5）华润水泥： 主要布局两广区域，未来两年产能加速落地。