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梦百合（603313）研究报告：攻坚求进再出发。记忆绵床垫行业龙头，利润端逐步修复可期。梦百合家居成立于 2003 年， 主要从事记忆绵床垫、枕头及其他家居制品的研发、生产和销售，是主要的 记忆绵制品生产销售厂商之一。公司 2021 年因内外部多重因素扰动盈利阶 段性承压，22Q1 公司实现毛利率 29.2%，环比+0.5pct，实现净利率 1.7%， 环比扭亏为盈。进入 2022 下半年，我们认为随着海外疫情扰动、新产能爬 坡、原材料运费、汇率等盈利压制因素有所缓解，公司利润端有望逐步迎来 改善。

贸易制裁阶段性落地，美国本土产能布局有望受益。2019-2021 年美国床 垫行业两轮反倾销最终裁决落地，自中国、塞尔维亚、泰国等 8 国出口床垫 被征收高额反倾销税。美国商务部数据显示，2019 年制裁内 8 国床垫出口 至美国总量超 600 万张/年，预计制裁后产能将向欧、美等贸易制裁外地区 转移，有美本土产能布局的公司有望受益。公司目前已在美国布局美东、美 西两大生产基地，西班牙基地亦可供给美国市场。公司近期定增预案拟募资 12.85 亿元投建美西（二期）产能及国内配套品产能等项目，美西产能扩建、 爬坡将有望帮助公司对冲贸易摩擦风险并扩大外销 ODM 份额，国内劳动密 集型配套品产能搭建亦可提升整体成本优势及供应链效率。

立足国内，放眼国际，致力于打造记忆绵国际品牌。公司内外销积极从 ODM 向 OBM 转型。外销方面，公司外销收入占比超过八成，2011-2021 年收入 CAGR 达 27%。22Q1 对美、欧外销收入分别同比+22.6%、+1.1%， 出口相对稳健。公司一方面通过全球六大基地产能建设提升ODM制造能力， 另一方面通过收购美国 Mor 等海外零售渠道植入自主品牌，打造 Mlily 梦百 合国际品牌。内销方面，2011-2021 年公司内销收入 CAGR 达 45%，22Q1 内销收入同比-1.67%，主要由于国内疫情多点散发冲击零售及需求。对标 美国成熟床垫市场，中国床垫行业仍处成长期，2013-2021 年床垫行业 GAGR 达到 9.39%，Statista 预测国内床垫 2021-2024 年收入 CAGR 预计 将达到 10.27%；据我们测算，2021 年我国床垫市场集中度 CR4 约 20%， 明显低于美国 CR4 约 39%的水平；此外，国内床垫消费升级空间广阔，性 能更佳的记忆绵床垫 2020 年渗透率仅 10%，显著低于美国 40%的水平。 公司内销多渠道布局，线下门店已达千家，2022 年目标开店 600 家，同时 拓展酒店合作渠道和电商渠道，建立多元化的销售网络，分享国内床垫行业 集中度提升与消费升级红利。