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非银行金融行业研究：公募发展新时代，机制革新产品致胜。我国公募基金行业步入高质量发展时期。过去三年，公募基金行业快速扩张至 25 万亿，今年市场震荡调整影响下规模有所回落。当前时点，一方面资金端适逢 居民资产调整及长期资金入市契机，另一方面全面注册制改革扩大资产端供给， 伴随监管层顶层设计的完善，我国公募基金行业步入高质量发展时期。

监管体系逐步完善，七大趋势把握行业发展方向。证监会发布高质量发展意见 完善行业顶层设计，随即配套出台公募管理人办法及薪酬管理指引进一步落实高 质量发展意见。监管体系的完善为行业的发展趋势指明了方向，我们总结出了行 业的七大发展趋势：1）放宽牌照限制，优胜劣汰利好行业扩容；2）支持差异化 发展，鼓励产品创新；3）提升投研能力，扭转明星基金经理模式；4）规范销售 行为，践行逆向销售及投资者陪伴；5）鼓励基金子公司从事专业化、特色化业 务；6）建立长期考核机制，强化激励约束；7）提高中长期资金占比，个人养老 金利好 FOF。

美国基金业管理人数量庞大，呈现较高的集中度和多元化发展趋势。美国拥有 全球最大的公募基金市场，管理规模达 34 万亿美元。一方面，美国基金管理人 管理规模 CR10 在过去 15 年由 46%提升至 66%，背后源于被动投资的高集中度以 及投资能力壁垒，目前我国 CR10 为 40%，仍有提升空间。另一方面目前我国公 募基金公司发展同质化严重，而美国不乏在主动、被动等各方面具备特色的管理 机构，以及实力雄厚的综合性管理机构。

借鉴美国领先管理人的成功经验。从行业的角度看，我国尚处主动投资可获取 超额收益的阶段，伴随资本市场的成熟以及机构化率的提升，主动投资收益空间 压缩后，走向被动乃至多元化资产配臵是必然趋势。对于管理人而言，应根据自 身优势寻求差异化，且发展过程中应注重投研团队建设及产品创新，同时控制运 营成本应对费率下行趋势，提升产品竞争力。

养老金制度建设是基金业重要的发展机遇。美国养老金制度建设带动了共同基 金规模的扩张，目前养老金是美国共同基金重要的资金来源，截至 2021 年底， 美国共同基金占 DC 计划资产的 58%和 IRA 资产的 45%。美国优质养老金管理人 的竞争优势包括低费率、高收益率、多元化资产配臵能力以及综合服务能力。

个人养老金制度落地，将为我国公募 FOF 业务带来发展机遇。近期个人养老 金制度出炉，我们测算个人养老金对于资本市场的年新增资金体量应该在 800 亿 左右，而对应进入权益市场的年增量资金约为 400 亿-500 亿左右。从产品角度看 目标日期基金（TDF）、目标风险基金（TRF）是常见的养老基金产品，TDF 更 倾向于一站式养老资产配臵。美国以 TDF 为主（占 81%），而我国目前养老公 募产品处于起步阶段，以 TRF 为主（占 85%），后续有较大的发展潜力。