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三七互娱（002555）研究报告：精品多元全球化，为世界带来欢乐。 核心管理层技术经验丰富，股权结构持续改善，与公司利益高度绑定。公 司核心管理团队由技术领先的研发人才、充满创意的运营人才和具有行业 引领能力的管理人才构成，具备前瞻性的战略布局能力和雷厉风行的执行 力。自 2019 年 3 月起，公司第一大股东从原顺荣股份实际控制人吴氏家 族变更为三七互娱创始人、董事长兼总经理李卫伟，随后吴氏家族持股比 例的持续降低、胡宇航持股比例的持续提升，更好支持长期游戏研发发 展、扩大研运一体化优势，进一步集中资源发展文化创意事业。

精品化策略+领先研发实力，持续打造高产出、高成功率和长周期产品。 成立以来，公司经过多轮变革，先后推出了《大天使之剑》、《传奇霸业》、 《永恒纪元》、《大天使之剑 H5》、《传奇霸业手游》、《屠龙破晓》、《斗罗 大陆 H5》、《斩月屠龙》、《一刀传世》、《精灵盛典》、《斗罗大陆：魂师对 决》等多款月流水破亿的游戏，其中《永恒纪元》《精灵盛典》《斗罗大陆 H5》《一刀传世》等上线 18 个月仍保持 iOS 端畅销榜 TOP100。公司研 发投入持续加大，2017 至 2021 年间研发费用年均复合增长率达到 30%，2021 年人均研发投入达 63.8 万，处于行业中上研发投入。重磅自 研战斗策略卡牌手游《斗罗大陆：魂师对决》在该 IP 市场中脱颖而出， 自 21 年 7 月上线后表现优异，最高位居 iOS 游戏畅销榜 TOP4，平均排 名第 11 名，形成了一套可继承和不断迭代的体系，有效提升游戏研发的 效率以及创意的天花板，为公司的精品化战略打下坚实的基础。

出海收入持续高增，持续有效突破美国市场，保持东南亚出海优势。公司 出海战略成效显著，2020-2021 年海外收入持续翻番，海外占比提升至 34%。2022 年 2 月起，凭借多款游戏在各海外市场的全线增长，公司挺 进中国发行商全球收入 Top4，并于 4 月跃居 TOP2。《Puzzles & Survival》在美国市场已成为同类手游收入最高的作品，在日本位列由本 土巨头垄断的解谜 RPG 手游收入榜 TOP4，《云上城之歌》则打破韩国 RPG 本土 IP 垄断成功入围手游畅销榜 TOP5。凭借本土化运营，宫廷类 《江山美人》、模拟经营《叫我大掌柜》也多次进入东南亚畅销榜、下载 榜。随着《Puzzles & Survival》《云上城之歌》等主力产品游戏逐步释放 利润，海外出海业绩有望持续增厚。

AI 发行提高竞争壁垒，提升买量效率，系统性数字化营销助力二次增 长。公司通过自研 AI 智能投放系统“量子”及运营分析系统“天机”形成实时 监控体系，提高精准投放能力以及投放效率，同时坚持“品效合一”的发行 思路，把握市场变化进行高品质的宣传。同时，通过系统性数字化营销， 准确把握用户需求，通过精细化运营深耕已上线运营项目，提供细致长线 服务，延长产品生命周期，21 年内多款项目流水实现二次增长。同时， 叠加出海拓展加速导致海外营收及用户大幅增加的影响，2021 年游戏单 收入流量费用连续下降至 0.54，单用户流量费用大幅下降至 2.12，销售 人员人均工资福利费相比峰值也显著下降，买量效率提升。

新游储备品类丰富，海内外共近三十款。2022 年公司坚持产品精品化、 多元化和市场全球化的策略，通过自研、代理、定制等方式面向海内外储 备了近三十款产品，囊括 MMORPG、卡牌、SLG、模拟经营等不同品 类，覆盖多文明、魔幻、仙侠、都市、女性向等类型题材，多元化产品矩 阵已初具规模，产品结构持续优化。其中重磅自研包括《传世之光》（已 获版号）、《代号魔幻 M》、《代号三国 BY》、《代号 C6》、《代号 AOE》、 《代号女性向 CY》等，未来持续关注新游上线贡献营收增量。