纯碱行业研究：新生焕发，景气不减.pdf

纯碱行业研究：新生焕发，景气不减。传统行业焕发新生，行业景气持续上行。纯碱是重要的化工原料，下游应用 主要为玻璃等行业，由于其高能耗的属性，近年来行业准入壁垒不断提高。随 着光伏玻璃等新能源产业的快速发展，纯碱行业焕发新生，行业景气持续上行。 当前全球纯碱生产工艺仍以氨碱法为主，21 年产能占比达 45%，预计后续将 逐步缩减；联碱法为我国特色工艺，短期内占比预计将保持稳定；天然碱法凭 借其低成本、低能耗的优势，21 年全球产能占比已提升至 30%，未来全球范 围内的新增产能亦将以天然碱为主。

新能源引领需求，未来增量空间可期。在稳增长的持续发力下，国内房企融 资环境转暖，已有超 70 个城市陆续放松房地产调控政策，当下时点对地产行 业的纯碱需求拉动或可不必太过悲观，我们有望在年内迎来竣工端的需求修 复。截至 5 月 27 日，浮法玻璃日熔量约 17.4 万吨/日，同比+3%，较年初减少 约 0.1 万吨/日。而光伏、锂电等新能源行业发展如火如荼，年内光伏订单排产 情况向好，截至 5 月 27 日，光伏玻璃库存 6.3 万吨，较年初下降 27%；光伏 玻璃日熔量约 5.62 万吨/日，同比+59%，较年初新增约 1.49 万吨/日，对应新 增纯碱年化需求近 90 万吨。22 年国内碳酸锂产量预计可达 27 万吨，对应新 增纯碱需求近 6 万吨。随着新能源产业的快速发展，光伏玻璃、碳酸锂等下游 需求未来有望接棒平板玻璃，成为纯碱需求增量的主要来源。

供给紧平衡延续，竞争格局或将重塑。纯碱作为高能耗行业，供给端受到严 格的政策约束，自连云港 130 万吨氨碱产能退出后，22 年暂无新增产能投放， 原计划产能均延期至 23 年初逐步投产。目前行业开工率已维持在 86%的年内 高位，供给弹性趋弱，随着 5 月起进入纯碱厂商的检修旺季，合计约 530 万吨 纯碱的产能将陆续停产检修，年内供给紧平衡的局面料将延续。根据节能降碳 的转型要求，至 2025 年约有 320 万吨的低效产能或将逐步退出市场，天然碱 将贡献行业 76%以上的新增产能，竞争格局有望重塑。

海外能源价格高企，国内纯碱出口优势增强。22 年以来海外能源价格的飙升 大幅推涨纯碱生产成本，美国自 1 月起征收 8 美元/吨的天然气附加费，印度 纯碱 5 月均价折合人民币约 4390 元/吨，较年初上涨约 50.2%；而当前国内均 价约 2937 元/吨，较年初上涨仅 12.9%，竞争优势显著增强。22 年前 4 个月国 内纯碱出口量已超 46 万吨，同比+40%，出口均价同比+94%。当前国内纯碱 出口占产量比重仍不足 5%，后续纯碱出口有望随着疫情后的生产和运输复苏 而持续提升，出口量、价有望实现大幅增长。

纯碱行业景气上行，纯碱价格有望维持高位。行业高景气带动盈利能力持续提升， 截至 5 月 27 日，联碱法价差大幅提升至 1800 元/吨，同比上涨 232%，较年初 上涨约 27%。在当前农化高景气下，我们预计联碱法将充分受益于氯化铵价 格的攀升，并展示出更强的盈利弹性。根据我们对 21-25 年国内纯碱供需平衡 表的测算，预计 2022 年国内纯碱供需缺口将达 22 万吨，23 年将减少至 9 万 吨，未来两年行业仍有望保持景气上行，而来自光伏玻璃等需求端的边际增量 及出口端的快速增长将进一步助力纯碱价格维持高位。