北京利尔（002392）研究报告：行业底部，静待修复，集中度提升下迎反转.pdf

上传者：王**
时间：2022/06/01
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北京利尔（002392）研究报告：行业底部，静待修复，集中度提升下迎反转。耐材行业的龙头企业北京利尔是一家从事钢铁、有色、石化、建材等高温工业用耐火材料的开发、生产、销售等，并承担高温热工装备用耐火材料的整体设计、配置配套、安装施工、使用维护与技术服务为一体的整体承包业务的公司。

下游是高温工业，需求具有周期性，龙头借助份额提升和成本下降盈利更加稳定。耐火材料下游主要集中在高温工业，其中钢铁占比最大，达到 70%。15 年行业 CR10 为 9%，21 年提高至 15.9%，但整体还是较为分散，尚未形成真正的龙头企业。高温工业的需求和经济有相关性，因此耐火材料的需求也有波动性，但龙头公司受益于市场份额的提升以及成本的下降，盈利的周期性会被减弱。

模式创新、全产业链布局、辅材放量，驱动公司业绩持续增长。公司首创整体承包模式，与国内一线钢铁企业建立了业务合作关系，21 年公司整体承包收入已超过总收入的 80%。得益于整体承包模式的推广应用，公司构建服务壁垒，份额和盈利双重提高。13 年以来公司通过收购和自建的方式完善全产业链布局，形成 “矿山开采-矿石深加工-耐火原料-耐火材料制品-用后耐火材料回收及综合利用”的镁质耐材全生命周期管理模式。

资产质量全面改善，轻装上阵谋扩张。2015 年是耐火材料行业的低谷期，随后公司休养生息，稳健发展，取得重要成果，2021 年公司收入较 2015 年增长 1 倍有余，应收账款+票据余额则略有增加，应收账款周转天数从 237 天下降至 100 天，资产负债率从 39%降低至 32%，我们认为目前公司轻装上阵，为未来扩张提供强大动能。