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零跑科技（1773.HK）研究报告高垂直整合程度的造车新势力后起之秀。公司具有高垂直整合度和自研自产的能力。自公司 2015 年成立以来，已经 实现智能汽车所有核心系统和电子部件的自主研发和生产。独立软硬件的开 发使得公司实现了底层接口、算法和通讯协议的统一，构建了可在不同电动 车型之间复用的平台化电子电气架构和整车架构，给公司带来越级的智能电 动汽车产品、行业领先的研发效率以及显著的供应链成本降低优势。

纯电新能源汽车已占据中国新能源汽车主流市场。新能源乘用车包括纯电动 乘用车（EV）、插电式混合动力乘用车（PHEV）和增程式电动乘用车 （EREV）。其中中国纯电汽车的历年销量一直保持在中国新能源汽车销量 的 80%左右，在中国新能源汽车销售当中具有主导地位。于 2017 至 2021 年 间，中国纯电动汽车销量由 46.8 万辆增加至 273.4 万辆，2017 年至 2020 年复 合增长率为 28.8%，对乘用车领域渗透率由 1.9%上升至 13.1%，并预计将由 2022 年的 18.3%攀升至 2026 年的 40.7%。

零跑销售量逐年递增，营业能力快速提升。随公司 2019 年推出首款车型以 来，各车型汽车销量得到长足增长，交付量于 2019 年至 2021 年分别达成 1037、8050 及 43748 辆。根据弗若斯特沙利文资料，按交付量计，零跑是中 国新兴电动汽车公司中增速最快的公司。交付量大幅增加也导致公司营收能 力提升，2019 年至 2021 年录得收入 1.17 亿元、6.31 亿元及 31.32 亿元。

零跑科技未来推出更多车型，覆盖纯电中高端市场。公司现有三款车型 S01、 T03、C11 销量优异，预计未来以每年一到三款车型推出进度，到 2025 年底 前推出八款新车型，主要聚焦纯电汽车中高端市场，其中 C01 于 2022 年交 付后，零跑将成为第一个商业化搭载 CTC系统的公司，打破了电芯、电池包 及汽车之间的界限，电池模组将不再为单个零部件，而是高度集成为整辆汽 车的一部分，带来空间利用率、电车性能、成本效益的提升。

我们的观点： 零跑作为纯电新势力的后起之秀表现亮眼，交付量逐年递增， 拉进了与新势力龙头之间差距，并于 2022 年 4 月首次达成新势力月度销冠。 依托于优异的全域自研自产能力，打造了其产品竞争力的护城河。公司目前 拥有丰富的产品矩阵，覆盖微型车、轿跑、SUV 车型，未来将聚焦于纯电汽 车中高端市场。公司虽亏损口径逐年扩大，但随着销量增加，营收能力显著 提升，毛损情况也得到改善。未来随着电动车替换传统汽车的需求加速，零 跑优秀的智能化研发和生产能力预计将会进一步提升其品牌竞争力。