美团（W-3690.HK）研究报告：长期有耐心，平台价值持续释放.pdf

美团（W-3690.HK）研究报告：长期有耐心，平台价值持续释放。财务复盘：长期有耐心，成长性与韧性兼具。公司作为本地生活市场龙 头，上市以来到家+到店业务实现高速增长，“零售+”新成长曲线正在 演变。疫情并未真正对公司业务产生太大影响，2020Q2 以来公司收入 和业绩持续创新高，多次交出亮眼答卷；未来零售业务带来的用户&商 家增量价值有望逐步显现。（1）外卖业务：高频场景，GMV 仍有较大 增长空间。短期疫情催化带来的用户数增长仍是主要驱动力；长期看购 买频次和客单价两个慢变量也有望进一步提升。佣金率有望维稳，未来 广告业务将驱动变现效率提升。业务低毛利，成本与订单量相关，盈利 模型优化空间较大。（2）到店业务：高毛利业务，规模与变现效率同步 提升。除去疫情影响，美团到店酒旅业务运营利润率整体较为稳定。（3） 新业务：多层次零售业务矩阵有望打开公司估值空间。

美团核心竞争力在于丰富的线下商家资源、强大的地推团队和履约体 系，以及业务之间协同的优势。（1）美团在本地生活领域市场龙头地位 稳固，已积累丰富线下商家资源，建立了强大的品牌形象。（2）地推铁 军为公司开拓新业务提供组织能力保障。（3）强大的履约体系建立护城 河，同时为生态延伸提供强大支撑。（4）业务共振：美团占据餐饮外卖 这一高频消费场景，为到店酒旅等低频业务导流，有效降低其获客成本。 到店酒旅作为高毛利业务为公司提供稳健的现金流，支撑公司持续优化 外卖业务模型和布局新业务。

通过美团股价走势复盘，可将公司股价分为四个阶段：阶段一（2018/9- 2019/12，持续 15 个月的平缓向上曲线） ：业务盈利性和行业竞争格局 变化驱动股价。阶段二（2020/1-2021/1，持续 12 个月的陡峭增长曲线）： 疫情影响下业绩短期承压，平台长期价值凸显支撑股价增长。阶段三 （2021/2-2022/3，持续 13 个月的波动回落） ：监管风险加大与业绩兑 现为双主线，交叉影响股价走势。阶段四（2022/3 至今，股价正待启动）： 监管趋缓，但市场信心尚未恢复，具备投资性价比。总体来看，2018 年 上市以来，公司股价短期下调大多受到外部环境影响（政策、疫情、板 块情绪、短期竞争对手策略变化等），而每一次股价上涨基本都来自公 司业务的强劲增长。随着公司业务的持续增长，公司的盈利能力、核心 壁垒以及新业务潜力正在逐步被市场认知。