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海思科（002653）研究报告：十年磨一剑，创新转型正当时。创新步入收获期，4 款产品 2025 年销售有望达 30 亿元。4 款创新药 2025 年我们预计销售 29.3 亿元：1）环泊酚为罕见麻醉创新药，与丙 泊酚相比具有“两快五少”的临床优势，有望加速替代丙泊酚，2022-2025 年环泊酚预计实现 3.6、7.3、9.8、16.0 亿元销售；2）HSK21542（KOR） 为高选择性阿片镇痛药物，兼顾强镇痛和低副作用，有望替代传统镇痛 药和退出医保的地佐辛。HSK21542 预计于 2023 年上市，2023-2025 年有望实现 1.1、3.7、6.9 亿元销售；3）HSK16149（GABA）为新一 代神经镇痛药物，具有成为神经疼痛首选用药的潜力，预计于 2023 年 上市，2023-2025 年有望实现 0.4、1.2、3.5 亿元销售；4）HSK7653 （DPP4i）为国内鲜有长效 DPP4i 口服降糖药，两周使用一次，定位于 差异市场。预计于 2023 年获批上市，2023-2025 年有望实现 0.8、1.9、 2.9 亿元销售。

坚定创新药研发，多款创新药具备 License out 潜质。1）2021 年公司 共有 8 个 1 类新药进入临床阶段，聚焦于麻醉及镇痛、糖尿病、神经痛 以及肿瘤等领域，搭建了蛋白水解靶向嵌合体（Protac）、多肽偶联药物 (PDC)及吸入制剂三大技术平台；2）创新药环泊酚已经获批上市， HSK21542、HSK16149、HSK7653 已步入 3 期临床，将成为公司业绩 的最大驱动力；3）公司积极寻找 BD 机会，TYK2 通过 License out 已 获得投资收益 3.98 亿元，尚有 0.67 亿美元里程碑款待解锁。公司坚定 创新药、国际化，多款创新药均在寻求对外合作，最大转化创新价值。

国谈、集采影响边际放缓，以仿养创，行稳致远。海思科致力于提供创 新特色专科领域的药物产品，2021 年肠外营养、原料药及技术、市场 推广、肿瘤止吐和麻醉产品带来营收分别为 8.5、8.1、3.9、1.5 和 0.6 亿元，营收占比分别占比 30.7%、29.2%、14.0%、5.3%和 2.2%。核 心产品多拉司琼谈判降价，肿瘤止吐药物销售额从 2020 年的 10.2 亿 元下降至 2021 年的 1.5 亿元，目前利空完全释放。带量采购第四、五 批涉及公司 6 个品种，其中 3 个尚无销售，2 个销售仅百万元，有望通 过集采快速放量，脂肪乳氨基酸(17)葡萄糖(11%)、琥珀酸甲泼尼龙略有 影响，负面影响边际降低。