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金城医药（300233）研究报告：生物合成与化学合成双平台能量开始爆发。公司是生物合成和化学合成“双合成技术平台”企业，在中间体和原料 药行业中是少有的双强企业。平台孕育了谷胱甘肽、腺苷蛋氨酸、虾青素、 吡咯喹啉醌（PQQ）和烟碱等产品，头孢侧链中间体、谷胱甘肽、腺苷蛋 氨酸已是全球龙头，合成烟碱和虾青素有望成为全球龙头。

金城生物未来五年将持续高增长。谷胱甘肽做到了全球龙头地位，长期 市场有望达到万吨级维生素规模。因为疫情消费者对谷胱甘肽产生了不可 逆的消费习惯，用于提高免疫力等。预计 2021 年保健品市场销售 120 吨， 22Q1 超过 50 吨，保持高速增长；未来将在农业生物肥领域开拓。腺苷蛋 氨酸有望复制谷胱甘肽的成长路径，甚至超过谷胱甘肽。对甲腺苷用于保 健品，功效是缓解关节疼痛和改善情绪；丁二腺苷用于药品，在临床上用 于肝硬化前和肝硬化所致肝内胆汁郁积。腺苷蛋氨酸终端已经是一个百亿 元级别的市场，有雅培和辉瑞等公司销售药品、原料和保健食品。目前公 司主要出口是北美、欧洲和印度等。公司拥有 60 吨产能，已供不应求，预 计 6 月底将完成新增 120 吨产能的达产条件。同时，注射用丁二腺苷正在 上市审批中。虾青素市场规模十亿美金级别，但增速很快。金城生物合成 虾青素突破传统工艺，有望成为全球龙头。金城的生物合成方法，采用 CRISPR/Cas9 操作酵母工程菌的基因组，提高菌种虾青素产量，成本较 红法夫酵母及红球藻法相比有较大优势。公司年产 3,000 吨虾青素项目预 计今年年底前能够进行投产，预估产值近 10 亿元，预估毛利率 60%左右。

医化业务通过 CDMO 转型、烟碱等新原料陆续投产进入新一轮增长。 近两年依托研究院对外合作的能力，除继续深耕中间体和原料药等业务， 重点发展 CDMO 业务，2022 年开始高速增长。烟碱是双合成技术平台结 晶的成果，合成烟碱有望成为全球龙头。烟碱原料市场容量 150 亿元以上， 公司在烟碱方面扩张可以理解为技术工艺领先下的低成本扩张。整个烟碱 和烟油行业可以理解为新能源汽车的锂资源和锂电池，无论下游 ToC 企业 谁成功，上游烟碱和烟油消耗量是一定提升的，上游会有快速的业绩增长。