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心动公司（2400.HK）研究报告：寒冬暖匠人，潜心待花发。秉持匠人之心，构建独特游戏生态。心动公司秉持“聚匠人心，动玩家 情”的初心，致力于持续地为玩家带来优质的游戏，为开发者更便利地 创作和发布游戏，是集研发、运营、渠道为一体的独特游戏行业标的。 公司目前公运营 19 款网络游戏和 19 款付费游戏，同时运营着中国最大 的移动游戏垂直分发平台及玩家社区 TapTap。

营业收入稳健增长，毛利率较为稳定。2017-2021 年公司分别实现营业 收 入 13.44/18.87/28.38/28.48/27.03 亿 元 ， 对 应 同 比 增 速 分 别 为 75.46%/40.40%/50.40%/0.35%和-5.09%，年均复合增长率为 15.0%， 整体保持稳定增长态势。2020-2021 年，收入同比增速有所下降，主要 是因为来自于成熟期现有游戏的收入减少，且新游仍在研发尚未产生流 水。2017-2021 年净利润分别为 1.21/3.53/5.13/0.56/-9.17 亿元，亏损主 要是因为公司加码游戏研发，研发开支大幅提高。公司盈利能力较为稳 健，2021 年毛利率为 45.36%，其中游戏业务较为稳定，近五年均保持 35%以上的毛利率，信息服务业务毛利率保持高位，达到 72.11%。

自研新游稳步推进，释放业绩增量。目前公司有 13 款自研游戏储备，多 款自研游戏上线在即，平台格斗游戏《Flash Party》于 2022 年 2 月上 线日本，取得 12 天登顶日本 IOS 免费榜的成绩，4 月 11 日获得国内游 戏版号并将于 4 月 23 日同步上线 AppStore 和 TapTap。《T3》目前处 于软启动状态，有望于 5 月份上线海外，暗黑类游戏《火炬之光：无 限》及战棋类游戏《铃兰之剑》预计在 H2 上线海外。此外《心动小 镇》稳步推进，有望为 23-24 年的公司业绩带来增量。

游戏、平台双循环，协同效用凸显。TapTap 秉持“多维度赋能开发者吸 引其入驻—依靠优质独占内容驱动用户增长—平台产品及运营优势提升 留存—反哺开发者的内容创作”的持续增长逻辑。平台依靠自研及优质第 三方独占内容，加强高质量游戏社区建设力度，不断提升用户规模和粘 性。同时两大业务均发力布局全球化，游戏出海节奏明确，TapTap 国 际版飞速发展，用户覆盖 170+国家和地区，国际版 MAU 首次突破千万 量级，同比增长 154.4%达到 1224.2 万人。

广告变现成长潜力大，有望成为业绩新增长点。TapTap 成立之初即确定 了广告变现的盈利模式，在 2021 年游戏业务承压的情况下，信息服务 逆势上扬 34.1%至 6.42 亿元，营收占比来到 25.6%的历史新高。广告依 托 TapTap 自身的“平台力”，而 TapTap 以优质内容完成高质量用户积 累，社区生态不断完善，有利于打开广告收入增长空间。