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人福医药（600079）研究报告：高壁垒麻药龙头，归核聚焦持续改善。人福医药为麻醉药品龙头，主要产品为芬太尼类麻醉镇痛药，得益于舒适 化诊疗需求对麻醉的带动，以及自身归核化聚焦医药主业的战略， 2020/2021Q1-3扣非归母净利分别增42%/49%，实现高速增长。

麻醉药品行业规模增速快，竞争格局良好

我们测算2020年麻醉药品市场规模约52亿，2015-2019年行业规模增长 CAGR 为14%，受益于手术量自然增长、人口持续老龄化、舒适化诊疗带 动多科室需求等因素，行业有望保持持续稳定增长。行业准入壁垒高，目 前国内麻醉药品单方制剂生产企业限制为1-3家，且新药迭代慢，开发速 度远低于肿瘤类新药，FDA2015至今仅批准3款镇痛镇静类新药，较难通 过新药切入市场，竞争格局稳定，行业龙头有望长期维持产业地位。

舒适化需求带动麻醉药物使用，看好镇静新药对老品种的替代

人福医药公司核心业务为麻醉药品，2021年前三季度市占率为65%，受益于行业 驱动持续稳定增长，近二十年最高出厂价格稳定；产品品种从镇痛向镇静 延伸：2020年以来公司新获批多个镇静功能新药，其中瑞马唑仑能够显 著提升患者舒适度、降低医生监护压力，有望替代大品种丙泊酚（2020 年50亿），成为公司新的增长驱动力。  归核化进程持续，剥离非核心资产，财务费用有望进一步下降 人福医药2018年提出坚定归核化战略。2017-2021Q3，并表子公司数量 由171减至125家，退出竞争优势弱的血制品/医院/外省医药商业/保险业、 回收资金，资产负债率已由此前的60%降至55%。我们预计随着归核化进 程持续推进，负债率有望进一步改善，业绩持续高质量增长可期。