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西部超导（688122）研究报告：航空钛合金核心供应商，高温合金业务蓄势待发。国产高端合金领军者，业绩持续稳健增长。公司前身超导有限成立于 2003 年，2012 年完成股份制改革，2019 年登陆科创板。公司是国内高端钛合金棒材、丝材、锻 坯的主要供应商，是目前国内唯一低温超导线材制造商，是目前全球唯一的铌钛锭 棒、超导线材、超导磁体的全流程生产企业。近年国内高端合金市场需求旺盛，叠 加公司产品结构持续优化、规模效应逐步显现，业绩呈现持续稳健增长。2020 年 实现收入 21.13 亿元，同比增长 46.10%，实现归母净利润 3.71 亿元，同比增长 134.31%，综合毛利率为 37.91%。2016-2020 年营收 CAGR 为 21.24%，2016-2020 年归母净利润 CAGR 达 23.61%。

聚焦航空钛合金，受益军机放量和国产民机批产。2020 年国内航空航天用钛材销 量占比仅 18.4%，远低于 50%的国际水平。随着国内先进军机加速放量和国产大 飞机批产，航空用钛材需求有望持续高增长，我们测算，2021-2030 年我国军机钛 材需求有望超过 12 万吨，2021-2040 年我国民机钛材需求有望超过 16 万吨。公 司是国内军用航空钛合金核心供应商，近年产能利用率和产销率均维持高位，随着 定增项目达产，产能瓶颈有望突破，钛合金业绩将进一步增厚。

低温超导技术全球领先，有望受益于 MRI、MCZ 等需求放量。MRI 方面，2018 年日 本/美国每百万人 MRI 保有量分别为 55.2/40.4 台，同期中国每百万人 MRI 保有量 仅 9.7 台。随着国民生活水平提升、人口老龄化加速，我国临床检查需求旺盛，在 国家政策的大力支持下，MRI 市场需求有望加速放量。我们测算，2025 年国内 MRI 用超导线材需求量预计将达 4084 吨。MCZ 方面，国内半导体设备市场规模 和技术水平持续提升，叠加硅片大尺寸趋势，MCZ 用超导磁体需求有望加速放量。 公司超导技术及产业布局全球领先，近年加大 MRI 用超导线材产能建设，MCZ 磁 体已实现稳定交付，随着国内下游需求释放，超导线材业绩有望持续高增长。

切入高温合金市场，开辟第二增长曲线。受益于先进航发、燃气轮机等领域的发展， 近年国内高温合金市场需求快速增长，2022 年预计达 390 亿元。高温合金是航空 发动机热端部件的主要材料，在现代航空发动机中，高温合金用量占发动机总重量 的 40%-60%。我们测算，未来十年我国军用航发市场高温合金年均需求（采购+ 维护）有望达 240 亿元，未来二十年我国民用航发市场高温合金年均需求（采购+ 维护）有望达 208 亿元。公司是国内高温合金新锐，现已取得军、民用高温合金 供应资质。高温合金和钛合金是军用航空制造两大主干材料，下游客户分布广泛， 随着新建产能达产和产品认证成功，高温合金将成为公司新的业绩增长点。