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亿华通（1740.HK）研究报告：中国领先的燃料电池系统供应商。亿华通是中国领先的燃料电池系统制造商。公司主要为各种商用车制造和销 售燃料电池系统、燃料电池零部件及提供与燃料电池相关的技术开发服务。 公司采取纵向一体化研发路径，循序渐进完成燃料电池动力系统总成、燃料 电池系统、燃料电池电堆及主要电堆部件双极板的自主开发与制造，并计划 通过联营公司上海亿氢开发及制造另一主要电堆部件膜电极。按燃料电池系 统总销售功率计算，2020 年公司以 34.8%的市场份额位居中国燃料电池系统 市场首位。截至 2021 年 9 月 30 日，公司燃料电池系统已安装于工信部新能 源汽车目录中 67 款燃料电池汽车上，配套车型数位居行业第一。

政策支持+降本驱动，氢燃料电池行业产业化提速。为实现碳中和，发展氢能 成为中国实现能源战略转型的必经之路，燃料电池汽车产业具备较大增长潜 质。受示范城市群自 2021 年 8 月起出台并落实燃料电池汽车推广政策、加氢 及燃料电池系统成本下降等因素驱动，预计 2025 年中国燃料电池汽车销量超 4.6 万辆，2020~2025 年 CAGR 为 108.3%。随着燃料电池汽车需求大规模爆 发引起燃料电池行业需求提高及技术水平进步带来平均装机功率提高，预计 2025 年中国燃料电池系统装机量达 6,598.9MW，2020~2025 年 CAGR 为 142.2%；2025 年中国燃料电池系统销量预计达 51,200 套，2020~2025 年 CAGR 为 94.8%。公司作为燃料电池系统领先企业有望受益产业化提速带来的红利。

凭借领先技术与主流商用车企建立深入合作，纵向一体化布局上游核心零部 件。1）技术：公司技术领先，产品功率覆盖 30kW 至 240kW，其 240kW 产 品更是目前国内额定功率最高的车用燃料电池系统之一，在额定功率、功率 密度、低温启动能力上均优于竞争对手；2）客户：公司已与主流商用车企建 立深入合作，冬奥会项目亦有助于深化公司品牌力；3）一体化零部件布局： 公司通过纵向一体化研发实现电堆及石墨双极板的自主生产，未来预期国产 化金属双极板及膜电极。三重优势助力公司把握领先的市场份额，据氢云链， 2021 年公司燃料电池配套数量以 635 辆居首，为第二名的两倍以上。