哔哩哔哩_W-9626.HK-稀缺年轻文化社区，商业化潜力持续释放.pdf

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时间：2026/07/29
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研究目的与核心结论

本报告为国投证券对哔哩哔哩-W（09626.HK）的首次覆盖研究，旨在分析公司作为稀缺年轻文化社区的商业化价值释放路径，给予"买入-A"评级，6个月目标价170.99港元。

核心数据

截至2026Q1，公司月活跃用户3.76亿，日活跃用户突破1.1亿，用户十二个月留存率连续多年保持高位，Z+世代渗透率70%。2025年实现营收303.48亿元，同比增长13.10%；归母净利润11.94亿元，实现全年盈利；Non-GAAP净利润25.87亿元。三大业务收入结构：增值服务119.28亿元（占比39.31%）、广告100.58亿元（占比33.14%）、游戏63.95亿元（占比21.07%）。

核心投资逻辑

公司拥有稀缺的生态卡位，商业化能力日趋成熟。广告业务从品牌营销向效果营销升级，游戏业务聚焦年轻化、长线运营、垂类头部战略并进入新产品周期，增值服务依托会员生态和付费习惯养成实现稳健增长。预计2026-2028年分别实现营收333.51/366.53/397.32亿元，Non-Gaap净利润分别为31.38/39.79/48.26亿元。

主要风险

政策监管风险、游戏流水不及预期、行业竞争风险、宏观经济恢复不及预期、测算及假设不及预期风险。